高盛前高管也糾結：金價暴漲後的回調謎局何解？

曾任英國中國財政部大臣、高盛資產管理部門主席吉姆·奧尼爾（Jim O’Neill）撰寫了一篇名爲《金價在告訴我們什麼？》的文章，分享了自己對金價的看法。全文翻譯如下。

對於今年金價的驚人漲幅，尤其是近期大幅回調後的走勢，我的觀點一直存在明顯矛盾。

一方面，若此次回調是金價牛市終結的開端，我並不會感到意外；另一方面，我也理解持相反觀點的人——他們認爲，在市場適應全球貨幣與金融體系複雜且深刻的變革之際，金價仍將保持強勁趨勢，當前回調僅是短暫修正，金價最終會創下歷史新高。

我們先來看看看空理由。顯然，金價的暴漲（漲幅甚至超過科技巨頭推動的納指）是泡沫行爲的典型特徵，其漲勢完全由自身動量驅動。一旦“錯失恐懼癥”（FOMO）蔓延，即便是無關緊要的邊緣事件，也能加劇市場狂熱。問題在於，這些支撐金價上漲的理由是否經得起推敲。

從歷史來看，持有黃金（即便無貨幣收益）的核心邏輯，在於其作爲貨幣錨定物和通脹對沖工具的作用。但即便這一邏輯長期成立，也無法解釋2025年金價的突然飆升。要知道，2025年美元已先出現下跌，且隨著美國通脹前景及通脹預期改善，美債收益率也顯著下降，而金價的加速上漲多發生在這之後——正因如此，我能理解爲何有評論人士將當前金價走勢歸爲泡沫。

再來看看多理由。在我活躍於金融行業的生涯中，曾多次對黃金持樂觀態度。其中一次是1995-1996年，當時我擔任高盛首席外匯策略師。彼時，已有不少評論人士擔憂美國及其他主要經濟體政府債務高企且增速過快；再加上這些債務可能通過貨幣政策通脹化來稀釋，買入黃金的邏輯顯而易見。

我記得當時爲了表達自己的觀點，買入了一份黃金看漲期權。但幾個月後，金價幾乎紋絲不動，爲避免期權時間價值損耗（time decay）完全侵蝕收益，我決定止損離場。

另一次則是後來我擔任高盛資產管理部門主席時。當時我試圖鼓勵部分研究員和投資者更開放地思考資產配置，不再受限於傳統基準及“65%股票、35%債券”的典型配置模式。我的一位同事爲此設計了一個有趣的“無約束總回報模型”——該模型涵蓋了浮動匯率時代更多類型的資產。有趣的是，模型建議的黃金基礎配置比例，遠高於除“黃金狂熱者”（指持陰謀論觀點的極端支持者）之外所有人認爲合理的水平。

不出所料，當我們向經驗豐富的投資專家和資產配置師介紹這個模型時，他們認爲該策略極難執行——風險過高且過於反常，難以獲得市場認可。儘管如此，金融與投資領域始終存在有趣的主觀維度，這一視角或許能幫助我們理解如今黃金看漲派的邏輯。

憑藉我對外匯市場的分析背景，我完全理解爲何傳統外匯儲備的大額持有者（尤其是中國和俄羅斯）會做出增持黃金的戰略決策，也明白爲何它們會鼓勵金磚國家（BRICS，由主要新興經濟體組成）的其他成員國採取同樣行動。它們毫不掩飾打造“非美元主導國際貨幣體系”的意圖，這一點衆所周知。

但或許還有一個更平淡的解釋。在外匯市場的工作經歷告訴我，基於相對實際利率變動，貨幣通常會出現週期性價格偏離：當美聯儲寬鬆、且通脹預期未大幅下降時，美元會走弱；當美聯儲緊縮時，美元會走強。而且，這一規律不僅適用於其他主要貨幣，似乎也適用於金價——當所有七國集團（G7）經濟體的實際利率均下降時，黃金將從中受益。

放到當前背景下，若市場認爲，即便基礎通脹未改善，各國央行仍將大幅寬鬆（或至少不會進一步緊縮），那麼金價走強與歷史規律是一致的。

我無法判斷看空與看多觀點哪一方會勝出，尤其是金價接下來的走勢，其他人也同樣無法預測。但我肯定會密切關注，並對所見所聞保持開放態度。