科技巨頭利潤“虛高”？OpenAI、Anthropic估值上

美國科技巨頭持有的AI初創公司股權，正在成爲本季度盈利增長的重要來源，也讓市場重新審視當前人工智能熱潮下利潤數據的真實含義。

微軟(MSFT.O)、亞馬遜(AMZN.O)和Alphabet(GOOGL.O)最新季度財報均錄得大規模投資收益，主要來自其持有的Anthropic、OpenAI以及SpaceX等私營企業股權升值。

過去一年，AI領域估值持續上漲。Anthropic和OpenAI在私募市場上的估值快速接近1萬億美元，推動持有相關股份的科技巨頭確認股權價值增長。

根據美國會計準則，當上市公司持有私營企業股權，而被投資企業估值出現明顯變化時，公司可能需要按照公允價值調整確認收益。這類收益會提高淨利潤和每股收益，但並不等同於通過銷售軟件、雲服務或其他業務直接獲得的現金收入。

因此，本季度科技巨頭盈利增長中出現了一種新的變化：未上市AI公司的估值上漲，正在成爲成熟科技企業利潤的一部分。

倫敦證券交易所集團(LSEG)數據顯示，本季度標普500成分股盈利同比增長約48%。LSEG盈利與股票研究主管塔金德·迪隆（Tajinder Dhillon）表示，如果剔除私營AI公司的投資收益，整體盈利增長幅度將明顯下降。

數據顯示，僅去除Alphabet和亞馬遜持有私營公司的投資收益後，標普500整體盈利增速將從約48%降至約29%，更接近市場此前預期。本季度分析師一致預期的盈利增長率爲24%。

D.A. Davidson科技研究主管吉爾·盧里亞（Gil Luria）對CNBC表示：“整體盈利數據很大程度上受到了OpenAI、Anthropic和SpaceX股權收益的推高。”

不過，盧里亞指出，這類估值變化通常會隨著時間推移趨於平衡，因此市場機構在計算非通用會計準則利潤和預測未來盈利時，通常會剔除相關收益。

LSEG數據顯示，本季度企業實際公佈盈利平均高於市場預期約7%，高於長期平均水平4.4%。

AI投資正在形成新的資本循環

科技巨頭盈利結構變化的背後，是AI產業鏈正在形成新的資本循環。

大型科技公司通過股權投資參與AI模型公司的成長，而這些AI企業又成爲雲計算、芯片和數據中心基礎設施的重要需求來源。隨著AI公司估值提升，投資方確認股權收益，利潤改善又進一步支撐科技巨頭擴大AI基礎設施投入。

微軟、亞馬遜和Alphabet正處於這一循環核心。

微軟長期投資OpenAI，同時Azure雲服務也是AI模型訓練和部署的重要基礎設施之一。亞馬遜既投資Anthropic，也通過AWS參與AI生態建設。隨著Anthropic估值上漲，亞馬遜持有股份的價值提升，並直接反映在財報利潤中。Alphabet則同時受益於Anthropic投資收益，以及谷歌雲、AI模型和芯片體系帶來的業務增長。

這意味著，AI投資收益、雲計算收入和基礎設施資本開支正在形成更緊密的聯繫。

亞馬遜利潤增長最受AI股權收益影響

亞馬遜是這一趨勢最明顯的案例之一。作爲OpenAI的重要投資者，同時也是Anthropic早期投資者，亞馬遜本季度盈利同比增長超過240%。但如果剔除投資收益，其盈利增長約爲17%。

財報顯示，亞馬遜本季度錄得534億美元投資收益，其中“主要來自”對Anthropic的投資。這意味著，亞馬遜利潤大幅增長並不完全來自電商業務改善或AWS收入增長，部分增長來自其持有AI企業估值上漲。

Alphabet同樣受到類似影響。谷歌母公司持有埃隆·馬斯克（Elon Musk）旗下SpaceX約5%的股份。本季度Alphabet淨利潤同比增長接近300%。如果剔除來自SpaceX和Anthropic的投資收益，其盈利增長幅度將接近23%。

微軟受到的影響相對較小，但AI投資仍明顯提升了盈利表現。微軟表示，Anthropic相關投資收益爲淨利潤貢獻32億美元，其中OpenAI股權收益帶來的增益約爲4.8億美元。本季度盈利增長中約有10個百分點來自Anthropic投資收益。

AI估值上漲也帶來盈利波動風險

大型科技公司的投資收益正在改變市場觀察企業盈利的方式。

過去，投資者主要通過銷售增長、利潤率改善和成本控制判斷企業經營狀況。但在AI時代，科技巨頭持有的未上市AI資產價值變化，也開始成爲影響利潤的重要因素。

由於大型科技公司已經佔據標普500指數的重要權重，這種變化可能影響市場對整體盈利週期的判斷。

LSEG數據顯示，“七巨頭”科技公司第二季度收入約佔標普500總收入的35%，過去一年多時間裏，這些企業貢獻了大型股指數約三分之一的權重。

不過，這並不意味著科技巨頭核心業務正在惡化。即使剔除投資收益，微軟Azure、亞馬遜AWS以及Alphabet雲業務仍保持增長，AI基礎設施需求依然推動企業擴大資本開支。

市場真正關注的問題，是這些AI投資能否最終轉化爲持續收入和現金流。如果未來AI企業估值繼續上漲，科技巨頭可能繼續獲得投資收益；但如果AI資產估值回調，這些公司也可能面臨股權價值下降帶來的利潤壓力。

盧里亞表示，這種影響可能會隨著時間推移出現反向變化。

以SpaceX爲例，該公司上市後一度大幅上漲，但目前股價較高點已回落約50%。盧里亞表示，按照SpaceX目前交易價格，Alphabet在公佈9月季度財報時，很可能出現大規模公允價值調整帶來的反轉。

他補充稱，如果Anthropic在9月成功上市，其估值上漲可能抵消部分影響，但最終結果仍存在不確定性。

KKM Financial創始人兼首席執行官傑夫·基爾伯格（Jeff Kilburg）認爲，即使不考慮這些私營資產收益，科技巨頭盈利增長依然強勁。

他表示，AI投資收益只是當前盈利表現上的“點綴”，企業長期價值仍取決於AI基礎設施投入能否轉化爲穩定收入、利潤和現金流。