美銀調查：機構多頭“剎車”，美債成最大尾部風險！

隨著國際原油價格穩穩站上每桶100美元關口，通脹恐慌再度籠罩全球市場。基準10年期美債收益率一路狂飆，不僅刷新了2007年以來的最高紀錄，更直逼5%這一關鍵心理關口。受此壓制，MSCI全球指數連續回調，風險資產此前積聚的樂觀情緒正在迅速消退。

美國銀行最新公佈的全球基金經理月度調查顯示，這場突如其來的債市動盪，已被專業機構列爲當前全球市場面臨的“最大尾部風險”。

據美國銀行策略師邁克爾·哈特內特（Michael Hartnett）主導的這項覆蓋170位基金經理、掌管4700億美元資產的調查顯示，當前全球股票的淨超配比例已從上月的56%明顯下滑至49%。儘管整體持倉仍偏向多頭，但投資者的防禦意識正在顯著增強。目前基金經理對債券的淨低配比例高達48%，創下2022年5月以來的最高水平。

資金避險情緒也直觀反映在資產配置中。受訪機構的現金持倉比例小幅回升至3.9%，雖然這一水平依然處於該行體系中觸發風險資產“賣出信號”的相對低位，但警惕意味已十分濃厚。

除了債市動盪，美國中期選舉的不確定性也成爲市場心頭揮之不去的陰影。大約44%的受訪者預計，選舉最可能的結果是民主黨拿下衆議院、共和黨掌控參議院的“分裂國會”。但在機構推演中，一旦出現民主黨全面獲勝的局面，將有近半數投資者認爲美債收益率會進一步攀升，進而重創美股。

10年期美債收益率逼近5%，市場上關於“財政赤字不可持續”、“科技巨頭髮債過量”甚至“惡性通脹再起”的悲觀敘事甚囂塵上。然而，從固定收益市場的深層指標來看，此輪長端利率的跳漲並沒有表面看起來那麼兇險。

市場的核心邏輯其實非常簡單：長端收益率之所以走高，主要是因爲交易員認爲美聯儲短端政策利率將在更高位置停留更久，投資者要求鎖定長期資金時獲得更高的溢價補償。

實際數據也印證了這一點：

長期通脹預期依然穩定：10年期名義美債與抗通脹債券（TIPS）的利差（即市場衡量的平準通脹率）目前僅維持在2.4%左右。由美聯儲統計的五年/五年遠期通脹預期也保持在2.3%上下，並未出現失控跡象。

期限溢價並未爆發：舊金山聯儲的測算模型顯示，衡量投資者持有長期國債額外風險補償的“期限溢價”，自7月下旬以來甚至略有下行。

巴克萊美國通脹市場策略主管喬納森·希爾（Jonathan Hill）一針見血地指出，近期市場最本質的重定價，完全在於交易員對美聯儲平均政策利率終點的預期發生了巨大轉變。

一個月前，利率期貨市場押注美聯儲到明年9月累計加息三次（每次25個基點）的概率僅爲16%，如今這一概率已飆升至約85%，意味著基準利率目標區間或將被推升至4.25%至4.5%乃至更高。在美聯儲主席凱文·沃什本週面臨議息決議之際，掉期交易員給出的加息概率已高達94%。美銀調查同樣顯示，高達25%的基金經理認爲當前貨幣政策仍過於寬鬆，市場普遍擔憂央行行動再度“落後於曲線”。

狂飆之後：降溫可能快於預期

既然本輪美債暴跌的核心誘因是短端加息預期的驟緊，這也意味著只要驅動加息的外部變量發生鬆動，長端收益率的回落速度可能會同上漲時一樣迅猛。

首先，推動本輪緊縮預期的核心導火索是居高不下的油價。若中東地緣局勢出現任何緩和跡象，油價回落將迅速化解債市的緊繃神經。其次，如果美聯儲在落實加息的同時釋放出足夠安撫市場的指引，證明其通脹應對舉措及時有效，反而能消除因“落後於曲線”帶來的長期避險拋壓。此外，科技行業在人工智能領域資本開支的理性降溫，不僅能減少企業債發行的資金虹吸，也會讓過熱的宏觀需求重回常態。

對於股市而言，情況並未走向絕境。儘管部分機構對5%上方的美債收益率嚴陣以待，但多數宏觀預測者依然相信韌性十足的經濟能夠消化更高的借貸成本。

哈特內特在報告中特別提到，預計未來一年企業盈利將實現雙位數增長的受訪者比例，已創下2021年8月以來的新高。在堅實的利潤支撐下，投資者目前在宏觀層面的唯一顧慮，不過是企業是否存在資本過度擴張的風險。

不可否認，5%的美債收益率並不必然意味著投資者可以盲目進場“抄底”，但在多重降溫推手的博弈下，長端利率高位回落的窗口，或許遠比悲觀預期中到來得更早。