貝萊德看漲黃金長期前景：債務與赤字侵蝕紙幣購買力，金礦股有望

貝萊德全球主題與行業投資主管埃維·漢布羅（Evy Hambro）在接受《MoneyWeek》採訪時表示，當前溫和滯脹、美元走弱和地緣政治動盪的市場環境可能持續。他認爲，債券市場尤其是政府債券市場，正不斷釋放財政壓力加大的信號。

漢布羅指出，各國政府債務規模龐大，年度財政赤字仍在擴大，而政府尚未提出能夠有效解決這些問題的計劃。這不僅增加了融資壓力，也使投資者重新評估持有政府債券和法定貨幣的風險。

他說：“我認爲會持續下去。如果我們放眼未來，試著看清市場正在發生什麼，那麼在我看來，有一點非常明確，至少對部分人來說是這樣：債券市場，尤其是政府債券市場，正在釋放警告信號。它們在告訴你，情況並不健康。利率正在上升，而債務規模已經非常龐大。各國政府需要融資彌補的年度財政赤字也在不斷擴大，這給整個金融體系帶來了巨大壓力。”

在漢布羅看來，投資者對貨幣購買力的擔憂，是推動資金轉向實物資產的原因之一。

他說：“人們會說，十年前甚至更早的時候，一英鎊、一美元或一歐元能買到的東西，遠比今天多得多，他們不願承擔這種風險。這是其中一個因素。”

他還批評部分政府支出缺乏效率，認爲當政府持續出現財政赤字，卻沒有清晰的償債方案時，投資者可能要求更高的利率，以補償潛在風險。

漢布羅表示：“這些政府揹負著鉅額財政赤字和龐大債務，卻沒有解決問題的計劃，而局勢看起來只會進一步惡化。如果它們想要我的錢，就必須支付遠高於以往水平的利息。”

黃金成爲對沖債務與貨幣風險的重要資產

面對政府債務膨脹、財政赤字擴大和貨幣購買力下降，漢布羅認爲，實物資產能夠在長期內發揮保護購買力的作用。

他說：“實物資產可以是基礎設施、大宗商品，也可以是黃金。從長期來看，這些資產能夠保護購買力。我30多年前開始從事這項工作時，銅價是每磅0.60美元，如今已經漲到6美元。當時黃金價格是每盎司400美元，如今則超過每盎司4000美元。”

漢布羅藉此強調，黃金的長期價值並不完全取決於某一輪利率週期。他認爲，黃金能夠在較長時間內儲存價值，儘管不同階段的表現可能存在明顯差異。

他說：“黃金愛好者喜歡開玩笑說，2000年來，一盎司黃金一直可以買到一套男士西裝。所以，黃金在很大程度上是一種能夠長期儲存價值的資產。歷史上，它有時表現出色，有時表現不佳；有些時期，它的購買力超過了人們的預期，也有些時期，它的表現不如預期。但總體而言，長期來看，黃金一直是一種非常出色的資產。我認爲，人們正在重新認識到這一點。”

漢布羅還指出，投資者對黃金的配置方式正在發生變化。20世紀90年代，財富管理機構通常會在客戶投資組合中配置一定比例的黃金，但到了21世紀初，這類配置逐漸消失。如今，黃金配置重新受到關注，不過整體比例仍然偏低。

他說：“人們通常會說，黃金的配置比例應該在10%左右，因爲它本質上是一種保險。如果你沒有買保險，一旦出了問題，損失就會非常慘重。如果你每年都購買保險，而連續十年什麼事情都沒有發生，你可能會覺得這筆錢白花了。但當真正出事的那一天到來時，你就能把這些錢全部收回來。”

在漢布羅看來，黃金在投資組合中的作用類似保險，而不是追求每個階段都跑贏其他資產。投資者可能需要承受黃金階段性表現落後的時期，但可以利用表現較好的其他資產兌現部分利潤，以維持黃金配置。

他補充道：“在投資組合中持有黃金，必然會遇到一些表現落後的時期。如果黃金錶現不佳，你就可以從那些表現非常出色的資產中兌現一部分利潤——這些資產的規模往往是你黃金持倉的九倍或十倍，甚至更多。然後，你可以將其中一部分利潤重新投入黃金，從而始終維持投資組合中這份保險的配置水平。”

漢布羅認爲，債券市場釋放的警告信號，正在提醒投資者分散資產配置，避免過度依賴單一資產類別。

他說：“一定要分散投資。不要把所有雞蛋放在同一個籃子裏。因爲歸根結底，政府債務會如何消化？最不痛苦的方式，就是通過通脹讓債務的實際價值逐漸縮水。這意味著，政府和央行在堅持實現通脹目標方面，或許不會像應有的那樣嚴格。事實上，它們本來就一直無法持續達到這些目標。”

他進一步表示：“在我看來，這一點非常明顯。我認爲，黃金價格將反映其他領域所承受的痛苦。如果情況惡化，黃金就會體現出這種變化；如果情況好轉，黃金也會作出相應反應。而且，很難想像當前局勢能夠特別迅速地好轉。”

金礦股提供槓桿效應，關鍵在於成本控制

除了實物黃金，漢布羅也看好黃金礦業企業。他認爲，金礦股能夠提供實物黃金本身不具備的槓桿化投資機會，但這種優勢取決於礦業公司的成本管理和利潤率變化。

漢布羅表示，歷史上，大宗商品生產企業的股價與商品價格之間通常存在約3∶1的關係，黃金領域尤其如此。

他說：“從歷史上看，大宗商品生產企業的股價與大宗商品價格之間，尤其是黃金領域，通常存在約3∶1的關係。也就是說，大宗商品價格每變動1%，相關企業的股權價值就會變動約3%。這種關係多年來一直相當穩定。”

他將這種關係比作期權，認爲礦業企業能否維持槓桿效應，取決於運營成本能否得到控制。如果成本上漲速度超過金價漲幅，企業利潤率就難以繼續擴大，股價對金價的放大效應也可能減弱。

漢布羅指出，過去曾出現過金價上漲、金礦股反而下跌的情況，原因之一便是成本壓力。但過去幾年，這種關係已經恢復。

他說：“我很高興地看到，過去幾年，這種關係已經完全恢復。不僅僅是今年，過去幾年也是如此：大宗商品本身表現出色，相關股票的回報倍數也相當可觀。銅以及許多其他大宗商品領域，同樣出現了這種情況。”

他認爲，礦業企業的成本通脹沒有金價上漲得那麼快，因此利潤率持續擴大，推動相關股票取得更好的回報。

在選擇黃金投資工具時，漢布羅強調，投資者應根據自身風險承受能力決定配置方式。對於希望獲得與金價直接掛鉤的敞口、又不願承擔礦業公司經營風險的人，他建議考慮由實物黃金支持的黃金ETF；如果希望獲得更大的價格彈性，則可以考慮金礦股。

他說：“人們總會問，我應該通過什麼方式獲得黃金敞口？這取決於你能夠承受多大風險。如果你只是想獲得與金價相對應的投資敞口，那麼就應該選擇黃金ETF，而且應該是由實物黃金支持的ETF。如果你想要更多刺激，就可以配置一些金礦股。如果你想要更強的加速效應，那麼就直接投資金礦股。”

漢布羅還指出，金條本身不會支付股息，也無法主動擴大自身價值，而礦業企業能夠產生現金流和分紅，還可以通過併購創造額外價值。

他表示：“我一直看好金礦股，因爲金條不會支付股息，也不會自行增長。金礦企業卻能夠產生分紅，還可以通過併購等活動創造額外價值。如果你能通過分散投資妥善管理這些風險，那麼你的回報就應該超過底層大宗商品的價格漲幅。”

不過，金礦股的槓桿效應並非必然成立。如果企業成本失控、利潤率收縮或運營出現問題，即使金價上漲，礦業股票也可能表現不佳。

漢布羅批評120億美元回購計劃，質疑礦業巨頭資本配置

漢布羅對黃金礦業企業的看好，並不意味著他認可行業內所有資本配置決定。

上週，他在英國《金融時報》礦業峯會（FT Mining Summit）上批評多家大型礦業企業推出股票回購計劃，認爲這些企業在缺乏充分決策流程的情況下投入巨資回購股票，屬於“魯莽的資本配置”。

漢布羅表示：“過去大約18個月裏，有一件事讓我們非常失望，那就是黃金企業在股票回購上的魯莽資本配置。我們看到，這些企業投入了鉅額資金回購股票，卻沒有經過真正充分的決策程序。”

他特別將股票回購與新建礦山的投資決策進行比較。漢布羅認爲，礦業企業在決定投入10億美元建設一座新礦山時，通常會開展大量研究，但在決定投入同樣規模的資金回購自家股票時，卻未必投入同等程度的分析工作。

他說：“如果你看看企業在決定投入10億美元建設一座新礦山時，會進行多少工作，就會發現，它們在這類決策上所做的研究，遠遠超過了決定投入10億美元回購自家股票時所做的工作。”

目前，四家黃金礦業巨頭已經宣佈總額約爲120億美元的股票回購計劃，分別是巴里克礦業（Barrick Mining）、紐蒙特（Newmont）、安格魯黃金阿散蒂（AngloGold Ashanti）和Gold Fields。

漢布羅也批評相關計劃缺乏透明度。他認爲，企業應當解釋回購決策背後的估值判斷，並說明爲何選擇在特定價格水平進行大規模回購。

他說：“當股價處於峯值時，企業宣佈大規模股票回購計劃，我們對此感到非常失望。但當金價回落至每盎司4000美元時，它們卻停止回購，而此時股價已經便宜了40%。那麼，這些企業當初作出回購決定時，究竟進行了怎樣的計算？”

在他看來，與其承諾固定規模的回購計劃，礦業企業不如保留更多資本靈活性，以便在市場出現真正有吸引力的機會時進行投資。

漢布羅同時代表貝萊德的相關立場。貝萊德是這些礦業企業的重要股東，目前持有紐蒙特12%的股份、安格魯黃金阿散蒂10%的股份，以及Gold Fields 6%的股份。

因此，他對股票回購的批評不僅涉及行業治理，也關係到大型機構投資者如何評估礦業公司的資本配置效率，以及管理層是否真正以股東長期利益爲出發點。

債務與財政赤字支撐黃金長期邏輯，短期波動仍難避免

儘管批評礦業企業的資本配置方式，漢布羅仍然看好黃金的長期前景。他認爲，全球政府債務規模龐大、財政赤字持續擴大，而各國尚未提出可信的解決計劃，將進一步推動投資者尋求實物資產。

漢布羅表示：“環顧當今世界，你會看到各國政府揹負著驚人的債務規模，許多國家也在持續出現鉅額財政赤字。你看不到各國政府提出解決這些問題的計劃，看到的只是它們不斷重複同樣的做法。在我看來，這意味著紙幣的購買力將持續下降。”

他認爲，財政壓力最終可能通過通脹等方式體現出來，而黃金有望成爲這一環境中的主要受益資產之一。

漢布羅說：“最終結果就是實物資產價格上漲，而黃金很可能成爲其中最大的受益者之一。”

不過，他也承認，黃金價格短期內仍可能出現波動。市場不斷調整對貨幣政策、利率和經濟增長的預期，都可能影響投資者的買賣決定。

他說：“這些因素會製造短期波動，但從長期來看，趨勢仍然站在你這一邊。”

在漢布羅看來，黃金長期上漲邏輯的關鍵，在於全球債務與財政問題尚未得到解決，而官方儲備和私人投資組合都在重新審視實物資產的作用。金礦股則可能在金價上漲、成本受到控制的情況下提供更大的回報彈性。

但對礦業企業而言，能否有效管理運營成本、合理分配資本，以及提高股票回購和投資決策的透明度，同樣決定著股東最終能夠獲得多少收益。