美聯儲9月加息概率大增，若成真，美股牛市是否會被終結？

本週四的最新宏觀數據進一步扭轉了市場預期。國際布倫特原油期貨價格強勢飆升至每桶105美元上方，美國PPI指數也錄得了近三個月來的最大漲幅。

伴隨通脹反彈，從全球債券收益率全線走高。根據美聯儲聯邦基金利率期貨的最新定價，交易員預計該央行在下週宣佈加息25個基點的概率已高達71%。

對於當前的美股牛市而言，下週三可能出現的單次加息並非致命威脅。歷史數據清晰表明，真正對多頭構成實質性破壞的，是全面展開的加息週期，而非單一的利率動作。

當前的市場結構也沒有完全吻合的歷史先例可循。標普500指數目前僅比今年8月份創下的歷史高點低約3%，且宏觀經濟並未陷入衰退。

從貨幣政策的宏觀軌跡來看，美聯儲目前已進入寬鬆週期整整兩年。而該行上一次實施加息操作，還要追溯到三年多以前。

歷史復盤：利率定調，衰退決定最終跌幅

爲準確衡量緊縮政策的殺傷力，市場通常將“加息週期”嚴格定義爲：至少實施兩次加息，且累計加息幅度達到或超過100個基點。

自1945年以來，標普500指數共經歷了12次跌幅超過20%的典型熊市，另有4次跌幅在18%至20%之間的“準熊市”。在這些劇烈調整中，加息與衰退扮演了截然不同的角色。

數據顯示，有6次熊市是加息週期直接導致經濟衰退的結果；3次發生在加息後但未出現衰退；1次與新冠疫情期間的衰退重合，僅有2次與這兩個因素均無關。

在與加息週期掛鉤的熊市案例中，美股通常會在最後一次加息前約8個月見頂。這也印證了歷史經驗：股市絕不會在週期的第一次加息時就觸及頂部。

當前的宏觀背景與上世紀90年代中期的軌跡最爲相似。美聯儲曾在1995年降息，隨後在1997年進行了一次試探性加息。由於並未形成加息週期，當時的牛市又延續了三年。

直到1998年再次降息後，美聯儲於1999年中期開啓了真正的加息週期。9個月後，標普500指數在互聯網泡沫的頂峯見頂，隨後滑入由經濟衰退引發的深淵。

華爾街經驗表明，利率週期通常只負責搭建市場調整的舞臺，而經濟衰退與否才真正決定了股市的最終跌幅。伴隨經濟衰退的熊市往往破壞力驚人。

此類衰退型熊市在18個月內的跌幅中值高達36%，並且需要三年多的時間才能恢復到前期高點。該歷史樣本中所有跌幅超過35%的熊市，均屬於這一類別。

相比之下，未引發衰退的調整相對溫和。這類市場在8個月內的跌幅中值爲28%，通常在不到兩年的時間裏就能重返歷史高位。

例外情況同樣存在，1953年和1960年的經濟衰退並未引發任何熊市。而2001年溫和的經濟下滑，卻催生了歷史上第二深的股市崩盤。

就業市場成核心變量，機構警示短期波動

歷史復盤還揭示了一個關鍵的時間錯位：股市見頂通常比經濟衰退提前約10個月。這意味著，由衰退驅動的熊市早在經濟滑坡顯現之前就已經拉開帷幕。

這種前瞻性定價邏輯，將勞動力市場而非美聯儲推向了宏觀研判的中心位置。除了1980年至1982年的雙底衰退外，幾乎所有與衰退相關的熊市，都爆發於失業率處於或接近週期低點之時。

這些宏觀週期低點通常介於3.4%至5.2%之間。美國今年8月份4.1%的失業率正穩穩落在這個高危區間內，但這並不意味著熊市或衰退必然發生。

裕信銀行（UniCredit SpA）投資策略師Tobias Keller的觀點代表了多數賣方機構的立場。他指出：“儘管美聯儲的緊縮政策可能會在短期內拖累市場，加息也可能引發陣發性波動，但我們依然認爲更廣泛的盈利背景具有支撐作用。”

Keller進一步警告投資者保持定力。他強調：“只要美聯儲的加息週期大致符合當前預期，且經濟增長和企業盈利保持韌性，投資者就應小心，不要將短期的市場波動與股市中期前景的惡化混爲一談。”

現階段，利率週期的規模和持續性依然是牽動市場的最核心變量。而未來的宏觀經濟基本面，將最終決定任何潛在市場疲軟的深度與廣度。