當流動性潮水褪去，黃金和股市都躲不掉拋售？

全球市場正上演詭異一幕：黃金漲勢如1979年般狂熱，股市則重現1999年的繁榮盛況。但這兩個時代截然不同——前者以惡性通脹和地緣動盪爲標誌，後者則是互聯網泡沫狂熱與地緣局勢相對平穩的結合。

多數分析師認爲，黃金在股市新一波繁榮中飆升，是因爲投資者希望對沖政策不確定性（尤其是美國的政策風險）。但這一理論暗含矛盾：全球投資者需同時接納“人工智能驅動美股的樂觀情緒”與“以黃金爲代表的謹慎立場”，這種認知失調的容忍度堪稱反常。更反常的是對沖選擇的本身——相比黃金，更直接的避險工具（如買入股票看跌期權）當前價格更低，爲何還要選黃金？

現任洛克菲勒國際董事長魯奇爾·夏爾馬（Ruchir Sharma）認爲，黃金與股市“比翼雙飛”另有原因：海量流動性。疫情期間及之後，各國政府與央行推出數萬億美元刺激政策，大量資金仍在市場中流轉，持續推動股市、黃金等多類資產的趨勢性交易。受此影響，美國人持有的貨幣市場共同基金規模在疫情後激增，目前已達7.5萬億美元，較長期趨勢高出1.5萬億美元以上。

儘管美聯儲稱其政策“溫和緊縮”，但實際情況是，名義利率仍低於名義GDP增速，這使得金融環境維持寬鬆。各國政府也在推波助瀾——美國帶頭維持發達經濟體中最高的赤字水平。根據卡萊茨基-利維方程（Kalecki-Levy equation），鉅額赤字的另一面是私營部門的鉅額盈餘。

流動性還與人們的風險偏好掛鉤：對金融資產上漲空間越有信心，投入市場的資金就越多。近年來，在美國政府與美聯儲“聯合護市”的支撐下，美國家庭大幅增加股票及其他風險資產的配置。

投資者已形成“一有風險苗頭，政府就會救市”的預期。這種政府支持大幅壓低風險溢價，實則打開了流動性閘門——對投資者而言，下行風險看似有兜底，上行空間卻無上限。

超級金融化也在助推流動性：新型交易應用程序普及，各類複雜且基本零傭金的投資工具湧現，讓普通人更容易買入金融資產，大量流動性由此湧入市場各個角落。

流動性驅動黃金與股市的關係與歷史脫鉤

海量流動性解釋了黃金與股價的新型關係。從歷史數據看，二者相關性本爲零：1970年代黃金熱潮時，股市陷入停滯；1990年代股市繁榮時，金價持續下跌。如今，在流動性浪潮中，它們卻同步上漲。

夏爾馬長期看好黃金，尤其是2022年後——當時美國將美元作爲制裁俄羅斯的武器，各國央行開始增持黃金作爲替代資產。但現在他擔憂：再多合理邏輯，也經不起過量資金的“反噬”。黃金買入主力已從央行轉向黃金ETF：今年ETF佔黃金需求的比例增長9倍，接近20%；三季度黃金ETF資金流入量創下歷史同期最高。

用“人工智能狂熱”、“黃金避險”解釋當前市場，忽略了其他資產價格信號。例如，“黃金因擔憂美元貶值上漲”的說法長期看似合理，卻無法解釋爲何金價漲幅爲何是在今年創下1979年以來最佳——畢竟近幾個月金價暴漲時，美元匯率實則持平。

事實上，包括白銀、鉑金在內的非典型避險大宗商品也在暴漲；與“避險”完全相反的高風險資產（如槓桿ETF、未盈利科技股、低資質企業債券）同樣大幅上漲。這些資產價格均未反映1970年代式的擔憂（如通脹恐慌）。

若市場真擔憂通脹，這種情緒應體現在長期債券收益率及傳統抗通脹工具（如美國通脹保值國債TIPS）上，但實際情況並非如此。債券市場信號顯示，投資者預計長期通脹將維持在2.5%以下。

如今美聯儲對資產價格通脹視而不見。但如果傳統消費價格通脹進一步加速，美聯儲被迫收緊政策，許多投資者將面臨意外衝擊：那些買入黃金作爲避險工具的人會發現，黃金可能與人工智能概念股一同下跌，根本起不到避險作用。

本文觀點來自洛克菲勒國際董事長魯奇爾·夏爾馬（Ruchir Sharma） 。