微軟股價爲何跌不停？

微軟(MSFT.O)的主營業務依然保持穩健增長，但市場給予公司的估值邏輯卻發生了變化。

過去連續八個季度，公司營收同比增速始終維持在16%至18%，每個季度盈利均超過華爾街預期。然而，今年以來，微軟股價累計下跌已超過25%，成爲“美股七巨頭”中表現最弱的大型科技股之一。

週四，微軟股價收跌3.5%。根據道瓊斯市場數據，截至目前，公司6月累計跌幅達到21.6%，在標普500指數(SPX)503只成分股中排名第485位，若跌勢延續，將創下歷史最差6月份表現，也是自2000年以來最差單月表現之一。

與此同時，“美股七巨頭”6月份股價全部下跌，追蹤該板塊的Roundhill Magnificent Seven ETF(MAGS)本週已進入技術性回調區間。

市場拋售並非源於盈利惡化，而是圍繞資本支出的重新定價。如今，投資者更關心微軟未來需要投入多少資金，而不是當前能夠創造多少利潤。

微軟上一季度資本支出達到380億美元。美國銀行預計，公司2026財年資本支出將接近1900億美元，同比增長超過60%；與此同時，自由現金流預計下降約10%。

Baptista Research分析師Ishan Majumdar表示，如此龐大的資本投入，正在改變市場對微軟的定位。過去，投資者更多將微軟視爲穩定創造現金流的軟件企業；如今，隨著持續建設AI數據中心，公司越來越像一家重資產基礎設施建設企業。

對於那些因自由現金流而長期持有微軟股票的投資者來說，一個此前並未預期的大規模資本開支週期正在到來。

資本支出的增加，也意味著利潤率和股東回報面臨壓力。自由現金流減少，不僅限制股票回購規模，也壓縮未來股息增長空間。美國銀行預計，超大規模雲服務商資本支出佔經營現金流的比例，將由2025年的70%提高至2026年接近100%，意味著經營產生的現金幾乎全部重新投入擴張。

微軟並不是唯一一家面臨這一局面的企業。微軟、Alphabet(GOOGL.O)、亞馬遜(AMZN.O)、Meta Platforms(META.O)四家公司，今年預計將在人工智能領域合計投入約7000億美元。

Benchmark分析師Yi Fu Lee認爲，整個大型科技板塊近期走弱，主要因爲投資者開始重新評估AI投資的最終回報規模以及兌現時間，因此出現了集中獲利了結。

不過，他指出，微軟依然保持強勁自由現金流，目前增加資本投入更多是爲了長期增長，而非因爲需求疲弱被迫擴張。從長期來看，微軟仍是人工智能領域質量最高的投資標的之一，近期股價回調反而提供了更好的佈局機會。

Majumdar同樣認爲，市場調整針對的是投資回報週期，而非公司基本面。他表示，目前微軟未來12個月預期市盈率約22倍，而行業中位數約爲32倍，這一估值折價已經相當明顯。

隨著超大規模雲服務商持續擴建AI數據中心，產業鏈也迎來新一輪需求增長。更多數據中心意味著芯片、存儲等核心硬件需求持續增加，供應趨緊又進一步推高價格，從而推動資本支出繼續擴大。

資金流向也因此發生變化。截至今年以來，以iShares Semiconductor ETF(SOXX)衡量的半導體板塊累計上漲94%；相比之下，由Roundhill Magnificent Seven ETF(MAGS)追蹤的“美股七巨頭”同期累計下跌約6%。

亞馬遜創始人傑夫·貝索斯（Jeff Bezos）曾說過：“你的利潤，就是我的機會。”

放到當前AI產業鏈中，這句話有了新的體現。超大規模雲服務商不斷增加資本投入、壓縮自身利潤，卻爲存儲、半導體、液冷、光網絡、電力基礎設施以及AI數據中心建設等產業鏈企業創造了更多訂單。

因此，微軟當前面臨的核心問題，並非經營能力下降，而是市場正在重新衡量一個問題：公司究竟是在投資未來，還是爲了未來而犧牲當下。這也是近期股價持續承壓的主要原因。