黑海地緣風險升溫，小麥玉米低檔反彈【群益獨家觀點】

schedule 2025/12/03 09:51:35

農產品價格

黃豆 | 中國美豆裝運增加但規模有限，黃豆高檔震盪略偏弱

黃豆期貨昨日小跌約 0.29%，價格仍維持在前一波自低檔大幅反彈後的相對高檔區間，短線動能偏弱，走勢較像前期漲多後在高位消化漲幅，高檔震盪、略偏弱整理的格局暫未改變。

供應端仍屬「穩而不緊」。南美整體播種與作物生長大致正常，巴西多數主產區進度順利，但南里奧格蘭德州因高溫、降雨偏少，局部田區出現水分壓力。在反聖嬰背景下，巴西常見「氣溫偏高、降雨分布不均」的組合，短期仍有降雨緩衝，但若後續雨勢轉弱，後續乾旱風險可能升溫。

需求與出口方面，白宮先前表示，中國承諾今年底前至少購買 1,200 萬噸美豆，未來三年每年至少再買 2,500 萬噸。但彭博依據 USDA 數據估算，目前中國實際已訂購的美豆約 300 萬噸，要在剩下幾週內補齊缺口，等於之後每週都要下單超過 200 萬噸，市場普遍認為難度不低，中國的商業壓榨廠在成本考量下仍偏好價格較低的巴西黃豆，後續若有大單，預期主要會由中糧等國營企業承擔，部分貨量可能轉入國家儲備，且部分合約即使年底前簽署，也可能延後到 2026 年初甚至下一作物年度裝船。

路透最新報導則顯示，目前已有一艘美豆船在上週末完成裝貨啟程，為 5 月以來首批運往中國的美豆；未來至 12 月中旬，墨西哥灣沿岸還有至少六艘散裝船排程裝載黃豆出口至中國，不過整體採購規模仍明顯低於貿易戰前水準。整體來看，對中採購與裝運節奏相較先前「幾乎停擺」已有明顯修復，但距離 1,200 萬噸承諾仍有不小差距，對短期實際壓榨需求與美豆整體供需吃緊程度的改善，仍偏向溫和而非強勁。

政策面上，EPA 先前澄清不打算延後削減進口生質燃料可獲配再生燃料信用額度的時程，性質較像收回一項潛在利空，而非新增實質利多，對黃豆本身支撐有限。綜合而言，黃豆目前仍是高檔區間震盪、略偏弱格局，價格主要在消化前期漲幅與圍繞「中國是否履行採購承諾」的政策敘事，後續仍需持續關注中國實際下單節奏與南美天氣變化。

黃豆日線圖

小麥 | 黑海局勢升溫推升避險買盤，小麥在高庫存陰影下反彈

小麥期貨昨日上漲約 1.12%，回補部分先前跌幅。雖然價格仍在 WASDE 大幅上調全球期末庫存、供給寬鬆的陰影下整理，但本輪反彈主要來自地緣政治升溫，屬於低檔區間內的風險溢價回補與技術性反彈，暫不等同於新一輪多頭行情啟動。

這波上漲的關鍵在於黑海局勢再度緊張。俄羅斯總統普丁最新表示，若烏克蘭持續以無人機攻擊俄方「影子船隊」油輪，俄方可能考慮「切斷烏克蘭的海上通道」，並對協助烏克蘭的國家船隻採取報復措施。市場擔憂黑海航運與穀物運輸路線再度受阻，帶動芝加哥小麥與玉米期貨同時走高，價格反映的是對未來供應中斷的風險定價，而非現階段實際出口量已大幅減少。

不過就中期基本面來看，壓力仍然不小。最新 WASDE 因主要出口國產量上調，將全球小麥期末庫存上修逾 700 萬噸，市場重新定價「供給寬鬆＋庫存偏高」格局。中國近日自美僅象徵性採購約 12 萬噸小麥，明顯低於先前市場預期的 24–40 萬噸，現有買盤難以快速消化高庫存。美國冬小麥產區乾旱比例雖偏高，但短期預報顯示仍有降雨紓緩，天氣題材暫時難以演變為強烈多頭故事。

綜合來看，本輪小麥上漲主要是黑海風險升溫下的避險性買盤與空單回補，性質偏向「在偏弱基本面上的地緣政治反彈」。若後續黑海攻防未進一步升級、出口航道維持運作，而全球高庫存與供給寬鬆的框架不變，小麥價格仍較有可能回到低檔區間內震盪整理，短線以「偏弱格局中的事件性反彈」解讀會較為合適。

小麥日線圖

玉米 | 黑海地緣風險帶動避險與空單回補，玉米低檔區間內事件性反彈

玉米期貨昨日上漲約 1.12%，收復上週部分跌幅。整體仍在低檔區間內震盪，昨日反彈主要是地緣政治帶動下的風險溢價與空單回補，暫時還看不出新一輪多頭行情啟動的明確訊號。

供應與天氣方面，基本面仍偏寬鬆。最新 WASDE 僅小幅下修全球期末庫存，主因是巴西生質燃料政策推升內需；美國端則在播種面積擴大與期初庫存上修下，整體仍是「庫存充裕、反彈不易走遠」的格局。Conab 估計，巴西第一季玉米播種進度約六到七成，中西部與東北部進展順利、長勢大致正常，南里奧格蘭德州因高溫與降雨偏少，局部出現土壤水分不足與進度放緩。不過，對 2025/26 產季的首輪產量預估僅較前季小幅下調，仍接近歷史高檔；在反聖嬰背景下雖需留意後續「高溫疊加降雨轉弱」的風險，但目前談不上明顯收緊供給。

這次價格上漲的關鍵，主要來自黑海局勢升溫。根據路透報導，俄羅斯總統普丁威脅，若烏克蘭持續以無人機攻擊俄方「影子船隊」油輪，俄方可能採取更激烈手段，甚至「考慮切斷烏克蘭的海上出入口」，並對協助烏克蘭的國家船隻採取報復性措施。市場擔憂黑海航運與相關能源、農產品運輸路線再度受阻；若衝突升級，不只烏克蘭玉米出口，部分俄羅斯港口物流也可能受到牽連，促使歐洲、中東與北非買家轉向美洲採購，推升芝加哥玉米與小麥期貨同漲。本輪反彈更多是對「未來供給可能被打斷」的預先定價，而非當前實際出口量已大幅縮減。再加上美國玉米主要為國內自產自用，作為乙醇原料及飼料為主，黑海地緣風險對美國玉米基本面的直接影響其實有限。

政策與需求面上，EPA 先前澄清，並未決定把 2026 年起削減進口生質燃料可獲配再生燃料信用額度的時點，往後延至 2027–2028 年。這等於收回部分先前被市場放大的利空預期，但尚未形成明確偏多訊號；RVO 最終細節仍待確認，對美國乙醇與玉米需求的實質拉抬目前仍屬有限。

綜合而言，玉米目前仍是「基本面偏弱＋事件性利多」的組合：供應寬鬆與高庫存的中期框架尚未改變，這一波上漲主要由黑海地緣風險與政策利空回調所推動，性質偏向低檔區間內的風險溢價反彈。後續需持續關注兩個重點：第一，南美關鍵產區在反聖嬰背景下是否出現超預期乾旱；第二，EPA 最終規則是否朝較有利於美國乙醇與玉米需求的方向定案。只要這兩項沒有明確偏多的實質變化，整體仍以低檔區間震盪、略偏弱格局解讀會較為穩健。