美聯儲直面“資產負債表三重困境”：規模、干預與利率穩定如何取

根據美聯儲經濟學家的分析，在停止縮減其6.5萬億美元的資產組合後，美聯儲必須應對一個核心問題：其資產負債表規模究竟應該有多大？

研究人員布爾庫·杜伊甘-邦普（Burcu Duygan-Bump）和R·傑伊·卡恩（R. Jay Kahn）在週三發表的一篇論文中寫道，確定央行資產負債表的最優規模，需要在“規模小、利率波動性低、市場干預有限”這三者之間進行權衡。

“央行面臨一個‘資產負債表三重困境’，即他們一次只能實現這三個目標中的兩個，”研究人員寫道。“這些目標之間的內在張力，源於金融部門對準備金的需求以及流動性供需發生突然變化的頻率。”

去年12月，隨著有跡象表明銀行準備金不再充裕，且在12.6萬億美元的短期貨幣市場壓力信號加劇的情況下，美聯儲結束了爲期三年多的縮減資產持有量的努力。

在2022年6月的峯值時期，美聯儲的資產負債表已從大約二十年前的僅8000億美元膨脹至高達8.9萬億美元。這一擴張是由爲應對2008年全球金融危機和新冠疫情而實施的一系列大規模資產購買計劃所驅動的。

對於銀行準備金可以降至多低以使資產負債表迴歸危機前水平，美聯儲官員們似乎存在分歧。美聯儲負責監管事務的副主席米歇爾·鮑曼（Michelle Bowman）曾主張，美聯儲應尋求實現儘可能小的資產負債表。

2019年，美聯儲決定通過持有大量國債，轉向所謂的“充裕準備金”操作框架。作爲當前操作體系的一部分，美聯儲對銀行存放的準備金以及貨幣市場基金臨時存放在美聯儲的任何現金支付利息。

上個月，美聯儲宣佈將開始進行準備金管理購買操作，以在年末壓力來臨前貨幣市場利率仍保持高位的背景下，將其準備金存量維持在充裕水平。

“這個三重困境突顯出，美聯儲必須決定：流動性變化將在多大程度上通過其資產負債表規模來吸收、通過頻繁的市場干預來管理，或者被允許導致利率波動，”美聯儲經濟學家寫道。

他們表示，無論作何選擇，“央行幾乎總會留下足跡”，無論這足跡是通過其資產持有還是市場操作留下的。

龐大的資產負債表增加了央行在金融市場中的結構性存在，創造了一個安全和流動性資產的緩衝墊，從而能在無需美聯儲頻繁干預的情況下防止短期利率波動。

以較少的準備金進行操作會增加貨幣市場波動性，迫使市場參與者適應流動性壓力。但作者也寫道，這也可能削弱美聯儲對利率的控制力，使貨幣政策傳導複雜化，尤其是在發生未預料到的衝擊時。

政策制定者也可以選擇在某些時候（例如季度末報表日）容忍一定的利率波動，並通過額外的市場操作和略大規模的資產負債表來應對。然而，作者指出，頻繁使用美聯儲的工具可能會扭曲市場信號，這與對大規模資產負債表的擔憂類似。

資產負債表合適的穩態規模“仍然是一個懸而未決的問題，因爲經濟學家和政策制定者對此尚未達成共識，”作者總結道。