股債雙殺在路上？對比四次歷史危機，市場仍未充分定價風險！

目前的金融市場似乎陷入了一種危險的“遲鈍”狀態。由於霍爾木茲海峽石油流轉中斷，全球正面臨嚴重的供應衝擊，但資產價格並未充分消化這一風險：美債收益率依然偏低，股市維持在高位，美元的強勢程度也與其戰略地位不符。

大宗商品價格的普遍飆升已成事實，且短期內難見轉機。市場慣性地將其視爲暫時的地緣政治擾動，但實際上，這已經演變成一場波及深遠的供應危機。

此類能源供應衝擊具有典型的滯脹特徵：一方面，它推高整體通脹；另一方面，由於家庭在取暖等必需品上的支出增加，非必需品消費遭到排擠，從而拖累總需求。

對於市場而言，這是一個“劇毒”組合，極易引發股債雙殺。對企業來說，這意味著投入成本上升，而由於需求疲軟，企業很難將成本完全轉嫁給消費者，導致利潤空間受擠壓。與此同時，通脹抬升迫使央行轉向鷹派，收益率隨之上行。

此外，走強的美元將進一步放大這一衝擊，特別是對於能源進口國和新興市場。

通過對比歷史上四次重大的大宗商品供應衝擊（1973年石油禁運、1979年伊朗革命、1990年伊拉克入侵科威特以及2022年俄烏衝突），可以發現當前市場的定價偏差極其顯著。

根據大宗商品價格的實際波動，當前的資產價格調整遠未到位。具體來看，美國通脹保值債券、英債收益率以及貴金屬的價格均明顯偏低。在股市方面，除美國和拉美（能源出口地）外，全球大部分地區的股市對下行風險的定價嚴重不足，尤其是亞洲和歐洲等嚴重依賴能源進口的地區，其脆弱性最高。

值得注意的是，當前的結構背景與歷史早期已有所不同。美國自2019年起成爲能源淨出口國，這徹底改變了美元與大宗商品價格的關係。如今，美元既受益於避險需求，也受益於貿易條件的改善。

以2022年俄烏衝突爲例，當時布倫特原油在三個月內上漲了約32%，美元指數最終上漲了15%。而這一次，布倫特原油自衝突爆發以來已飆升約56%，但廣義美元指數的漲幅僅略高於2%。這種嚴重的脫節預示著美元仍有巨大的補漲空間。

從歷史經驗看，美聯儲在類似事件中從未選擇降息。在之前四次衝擊中，美聯儲三次選擇加息，即便是在1990年的降息週期中也選擇了暫停行動。

雖然財政政策或許能爲經濟增長提供短期支撐，但考慮到目前大多數發達經濟體都面臨沉重的赤字壓力，財政擴張往往伴隨著收益率的進一步飆升，從而抵消其對風險資產的提振作用。

目前，金融市場似乎仍不願面對高價帶來的負面後果。正如部分分析人士指出，大宗商品投資者對地緣風險的預期明顯比金融資產投資者更悲觀。儘管近期能源基礎設施遭遇攻擊導致情緒有所降溫，但能源遠期曲線仍反映出“價格終將回落”的預期。

這種定價上的“博弈”已陷入僵局，要麼大宗商品價格大幅下跌，證明目前的金融定價是正確的；要麼宏觀經濟數據開始惡化，迫使市場進行痛苦的修正。如果是後者，無論是通過突發消息觸發的劇烈跳水，還是隨著預期轉向而進行的漸進式調整，債市和股市都將面臨巨大的下行壓力。