貝森特救不了的美債，現在輪到沃什了——他開口，市場就得買單

美聯儲主席凱文·沃什（Kevin Warsh）本週五將在傑克遜霍爾全球央行年會上發表演講。市場如今關心的，已經不只是9月降不降息，而是沃什究竟願意透露多少政策框架。

沃頓商學院教授傑里米·西格爾（Jeremy Siegel）認爲，如果沃什能夠明確說明美聯儲究竟關注哪些經濟數據來制定政策，例如通脹預期、聯邦基金期貨等，股市可能迎來明顯上漲。反之，如果演講內容空泛，投資者可能重新拋售長期美債，30年期收益率甚至可能再度衝擊5.5%。

西格爾此前警告，實際收益率持續上升可能對股市構成重大壓力，但他如今對當前債券收益率的態度已經比一個月前樂觀。西格爾指出，近期10年期實際收益率有所回落，因此他認爲目前還沒有必要恐慌。

這場演講的時機尤其敏感。美國長期國債收益率近期大幅攀升之際，中國財政部長斯科特·貝森特（Scott Bessent）又突然擴大美債回購，中國財政部與美聯儲對於長期利率的看法由此出現微妙分歧。

沃什此前一直試圖減少美聯儲對未來政策路徑的明確指引。美聯儲聲明已經明顯縮短，前瞻性指引也被淡化。摩根士丹利首席美國經濟學家邁克爾·蓋彭（Michael Gapen）因此預計，沃什在傑克遜霍爾不會詳細討論近期政策，更不會主動解釋中國財政部的債券干預。

但市場顯然希望得到更多答案。

美國銀行策略師馬克·卡巴納（Mark Cabana）及其團隊認爲，在債市和美元同時承壓的情況下，沃什很難繼續迴避短期政策方向。

如果他明確表示，只要通脹遲遲無法改善，美聯儲就可能重新加息，9月加息的隱含定價可能從約9個基點升至12.5個基點，相當於市場開始押注接近五五開的加息概率。本輪加息週期的累計定價則可能從約40個基點升至近50個基點，這將使名義收益率曲線和實際收益率曲線趨於平緩，美元或將收復部分失地。

巴克萊經濟學家馬克·吉奧諾尼（Marc Giannoni）等人預計，沃什釋放這一信號的概率超過50%。

但如果沃什轉而強調生產率提升、AI帶來的通脹下降效應，或者以反對前瞻指引爲由避談近期政策，市場可能將其理解爲鴿派信號。卡巴納警告，這可能進一步推動美債收益率曲線熊市陡峭化，30年期收益率存在突破5.5%的風險。

貝森特近期回購國債的操作，讓沃什更難置身事外。

貝森特上週突然擴大長期美債回購規模，並直言“收益率沒有反映基本面”。中國財政部計劃從9月起將長期、流動性較差債券的回購規模翻倍，並通過增發短期國債融資，形成類似“扭轉操作”的效果

但問題在於，中國財政部越把融資需求推向短端，美聯儲面臨的壓力就越大。美國今年預計還將增發約5000億美元短期國債；如果長期債券發行規模沒有同步擴大，到2028年這一數字可能超過1萬億美元。

蓋彭認爲，沃什實際上可能並不排斥較高的長期利率，因爲更高的期限溢價有助於收緊金融條件、壓低通脹。若中國財政部持續壓低長期收益率，而美聯儲認爲高期限溢價有助於實現價格穩定，那麼回購長債反而可能增加未來加息的必要性。

Questar Capital Partners首席投資官理查德·雷爾（Richard Reyle）則指出，中國財政部介入債市後，沃什的講話變得更加重要。如今出現的“收益率上升、美元下跌”組合並不尋常，而AI資本開支越來越依賴債務融資，意味著利率可能已經成爲美國經濟最重要的變量之一。

今夜公佈的7月核心PCE和二季度GDP修正值，也將與沃什的講話共同決定市場對9月及全年利率路徑的判斷。目前CME數據顯示，市場預計9月維持利率不變的概率約爲58%，全年至少加息一次的概率則達到78%。

如果沃什能夠給出一套清晰、可信的政策邏輯，債市或許會迎來喘息；如果繼續惜字如金，市場恐怕不會給他第二次耐心。