全球債市只是短暫喘息！央行退、對沖基金進，美債市場正變成大賭

知名經濟學家、安聯首席經濟顧問穆罕默德·埃爾-埃裏安（Mohamed El-Erian）週五表示，全球政府債券的拋售可能還會持續。由於美國缺乏立即進行財政整頓的意願，國債收益率仍面臨進一步上行壓力。

埃裏安在意大利切爾諾比奧參加安博思論壇期間接受CNBC採訪時表示：“我看不到美國有進行即時財政整頓的意願。因此，我預計收益率仍將面臨上行壓力。”

本週，全球政府債券遭遇劇烈拋售，多國國債收益率升至數十年來高位，市場對通脹和利率上升的擔憂明顯升溫。週五早盤，拋售有所緩和，多數發達經濟體國債收益率基本持平，美國國債收益率則全線小幅回落。

傳統買家減少，美國國債供需失衡加劇

埃爾埃裏安認爲，目前市場運行本身並不存在明顯問題，但美國國債過去依賴的“可靠買家和持有者”正承受壓力。

他指出，部分海外官方投資者受地緣政治和自身經濟問題影響，對美國國債的配置意願已經下降。據英國《金融時報》報道，挪威主權財富基金計劃減持800億美元的美債持倉。

埃爾埃裏安表示，相關資金規模本身或許並不大，但傳統買家可靠性下降所釋放的信號值得關注。與此同時，美國政府、超大規模科技企業以及其他企業的債券發行規模，都已經超過市場能夠依賴的穩定買方需求。

“這就是爲什麼利率一直承受壓力，”埃爾埃裏安說。他認爲，當前收益率上行更多反映的是市場供需之間的基本失衡，而不是通脹、美聯儲信譽或其他通常被提及的因素。

埃爾埃裏安特別指出，英國、日本和法國是七國集團中更容易受到主權債務問題衝擊的三個國家。

其中，英國對美國利率變化尤其敏感。他稱英國是一個“高貝塔國家”，意味著美國利率只要出現一定幅度的變動，英國利率往往會出現更大幅度的變化。

歐洲債市的關注重點也正在發生變化。埃爾埃裏安表示，法國目前已經成爲債券市場的重要焦點，而過去市場更擔心的是意大利。

“以前你會擔心意大利。現在意大利的交易水平已經低於法國，市場關注的變成了歐元區核心國家之一，而不是歐元區外圍國家。”

對沖基金崛起，國債市場波動風險上升

路透社專欄作家傑米·麥基弗（Jamie McGeever）則指出，對沖基金對美國國債的威脅比以往任何時候更大。

麥基弗表示，雖然過去多年美國國債市場最大的潛在風險曾被認爲來自海外官方持有者可能大規模拋售國債，但隨著部分央行逐步減少美國國債持倉，而對沖基金和其他投機性資金在市場中的份額擴大，美國國債市場的持有結構已經有所改變。

長期、低換手率且對價格不敏感的官方投資者減少後，邊際買家越來越多地轉向對沖基金等私人投資者。這類資金對收益率變化更加敏感，投資期限更短，同時往往使用較高槓桿。

目前，對沖基金持有的美國國債規模約爲2.6萬億美元，佔全部未償國債的8%以上。美聯儲6月發佈的一篇論文顯示，截至去年年底，對沖基金的美國國債總敞口達到4萬億美元，其中包括1.6萬億美元的空頭敞口；與此同時，用於融資和獲取抵押品的回購現金借款達到3萬億美元。

更值得關注的是，自2023年初以來，對沖基金的美國國債總敞口、回購融資規模以及國債市場月度成交額均已增長逾一倍，而且高度集中，前50大基金約佔總規模的90%。

論文作者、美聯儲經濟學家菲利普·J·莫寧（Philip J. Monin）表示，如此大規模、高集中度和高槓桿的結合，一旦多種交易策略同時承壓，或者大型參與者遭遇嚴重衝擊，就可能形成系統性壓力。

目前，美國國債市場尚未出現失控式危機。市場此前擔憂的“基差交易”崩潰也尚未發生明顯跡象。

所謂基差交易，是對沖基金利用高槓桿，捕捉國債期貨與現券之間微小價差的策略。凱投宏觀分析人士認爲，監管機構對對沖基金擴大國債市場參與度的擔憂可能過度了，因爲今年以來基金已經大幅削減期貨空頭頭寸，而且這一過程目前仍較爲有序。

但麥基弗強調，無論如何，與央行和其他儲備管理機構相比，對沖基金的資金穩定性更低、槓桿率也更高。

當美國國債和美元價格下跌時，央行通常可能增加相關資產配置，以維持外匯儲備的配置比例；私人投資者則更可能止損賣出，從而進一步強化價格下跌與資金撤出的負反饋。