“衰退交易”要失效了？岡拉克擔憂美國下一次衰退變成債務危機

schedule 2026/09/18 11:37:02

美國經濟下一次陷入衰退時，傳統意義上的“衰退交易”可能失效。雙線資本首席執行官傑弗裏·岡拉克（Jeffrey Gundlach）警告稱，屆時不斷擴大的財政赤字和利息支出可能引發美國債務危機，推動長期美國國債收益率進一步攀升，而不是像過去數十年那樣在經濟下行時下跌。

岡拉克9月17日在紐約一場活動上表示，一旦衰退發生，市場將高度關注美國財政狀況。他估計，美國預算赤字可能輕易擴大至國內生產總值（GDP）的12%，由此帶來的年度利息支出可能達到3萬億美元，“這是無法承受的”。

這一判斷直接挑戰了固定收益資產在經濟衰退期間通常能夠發揮對沖作用的傳統邏輯。過去，經濟走弱往往意味著通脹下降和央行降息，國債收益率隨之回落，債券價格上漲，從而抵消股票等風險資產的損失。岡拉克認爲，這套相關性正在發生變化。

下一次衰退，長債可能與股市一起下跌

過去幾年的通脹衝擊已經多次出現股票和債券同步下跌的情況。岡拉克認爲，如果下一次衰退同樣伴隨較強的通脹壓力，央行通過降息刺激經濟的空間將受到限制，長期國債也就難以重新成爲傳統避險工具。

他指出，自2020年以來，包括黃金、銅與美國國債收益率之間的部分歷史相關性都出現明顯變化，美元與美股之間過去常見的反向關係也沒有維持。這些跡象在他看來意味著，市場已經進入一個長期利率中樞更高的新階段。

“我們已經進入一個顛倒的世界，”岡拉克說。他預計，下一次衰退到來時，長期利率反而會上升，原因正是衰退可能帶來的財政危機。

岡拉克目前已經通過縮短久期來應對利率進一步上升的可能性。他表示，與一年前相比，自己對美國國債長期端的看法“沒那麼悲觀”，但仍然認爲收益率最終存在進一步走高的空間。

這與他近期對貨幣政策的判斷一致。當地時間週三美聯儲將政策利率上調25個基點後，岡拉克公開表示，若要真正應對持續的通脹壓力，美聯儲本應一次性加息50個基點。雙線資本在其官網公佈的講話摘要中稱，他認爲25個基點的加息力度不足。

如果長期美債遭遇持續拋售，岡拉克認爲，美聯儲和美國財政部最終可能被迫採取傳統政策框架之外的措施。

其中一種可能是重新採用類似“扭曲操作”（Operation Twist）的政策，通過壓低長期利率、同時維持較高短期利率來控制收益率曲線。他判斷，如果長期國債收益率達到約6.5%，決策者可能開始採取行動。

另一種更激進的設想則是重組美國國債。岡拉克此前就曾提出過類似觀點，這一次再次強調，如果財政利息負擔失控，政府理論上可能通過調整存量國債票息來降低償債成本。

他舉例稱，假設把所有票息高於1%的國債票息統一降至1%，就可以大幅壓低政府利息支出；但這種做法將給債券持有人造成巨大損失，並可能嚴重破壞美國政府未來的融資能力。岡拉克明確將其描述爲一種政策設想，而非正在實施的措施。

岡拉克的擔憂核心並非下一次衰退何時發生，而是衰退到來時美國財政本身是否還有足夠空間吸收衝擊。

在傳統週期中，經濟衰退會增加政府支出、減少稅收，從而擴大赤字；與此同時，央行降息通常能夠降低政府融資成本。但當政府債務規模已經很大、長期利率又處於高位時，這兩個機制可能同時失效：赤字進一步擴大，利息支出則隨之加速上升。

因此，在岡拉克描述的極端情景中，下一次衰退可能不再帶來長期美債上漲，反而可能成爲財政壓力集中暴露的時點。過去數十年建立起來的“經濟衰退—降息—長債上漲”鏈條，也可能因此面臨一次重大檢驗。