超長期美債期貨連續七天減倉，交割券切換如何放大長端收益率上行

schedule 2026/10/10 21:02:03

美國超長期國債期貨出現集中減倉。據彭博社週五援引美國商品期貨交易委員會（CFTC）數據報道，截至本週二的兩週內，資產管理機構削減的看多敞口，按收益率每變動一個基點對應的風險金額計算，約爲2700萬美元。

這相當於380億美元當期10年期美國國債的利率風險，並非現金流出額。彭博社將此次減倉與交割券變化帶來的久期延長聯繫起來，認爲最新持倉數據出現了被動賣出的跡象。

未平倉量下降，顯示多頭正在退出

上述兩週內，超長期國債期貨價格明顯下跌，30年期美債收益率一度升至5.68%，觸及24年來高位。彭博社報道，超長期國債期貨未平倉量已連續七個交易日減少，累計減少的風險敞口接近2000萬美元/基點。

報道將未平倉量減少與收益率同期上升結合，判斷市場存在多頭平倉。這組未平倉量數據與資產管理機構的持倉變化，統計對象和期間不同，不能直接相加作爲總減倉規模。

美債期貨允許空頭從符合合約條件的多隻國債中選擇交割券。交割成本最低的一隻被稱爲最便宜可交割券（CTD），期貨價格與其定價密切相關。收益率快速上升時，籃子內債券的相對價格變化，可能讓更長期的債券成爲CTD。

彭博社週一報道，CTD轉向久期更長的債券後，期貨頭寸對應的利率敏感度隨之提高。對需要維持穩定組合久期的投資者，多頭需要賣出期貨以降低敞口，空頭則需要買回合約，縮減空頭規模。

法國巴黎銀行策略團隊在該報道援引的研報中指出，多頭因此產生的賣盤可能加劇現券市場長端收益率上行。賣出與回補如何相互抵消、何時發生，會影響最終傳導結果，不能把交割券切換等同於單向拋售。

兩類長期合約的切換進度也有區別。SMBC利率策略師蒙蒂·甘地（Monty Gandhi）在週一報道中表示，超長期國債期貨已轉向久期更高的CTD，長期國債期貨仍面臨久期進一步延長的風險。

彭博社當時的情景分析顯示，若30年期收益率升至接近6%，長期國債期貨的CTD可能從票息2.5%、2045年2月到期的國債，轉向2050年到期券。這是週一的條件分析，不能據此認定後一次切換已經發生。

在週五持倉數據公佈前，摩根大通週二發佈的《US Treasury Market Daily》已提示倉位清理壓力。該行最新客戶調查中，淨多頭比例維持在24%，中性倉位佔比降至46%，爲2023年8月以來最低。

該行認爲，儘管9月收益率大幅上升，受訪客戶仍然超配美國利率久期。與以往部分美聯儲緊縮週期初期調查偏空的情況相比，這令策略團隊擔心，短期內繼續清理倉位可能推動收益率走高。

摩根大通同時指出，10年期美債收益率已在六個多月來首次與其模型中的基本面驅動因素相符。但在客戶久期超配尚未消退的情況下，該行週二仍對建立久期多頭持謹慎態度。