銅進口溢價創新高，全球缺銅還是庫存錯配？

銅進口溢價刷新紀錄，全球銅庫存卻並不低。彭博本週三報道，洋山銅進口溢價在週三突破每噸200美元，創Fastmarkets自2017年有數據以來的最高水平；大量實物銅則因美國關稅預期流向美國倉庫。

《金融時報》同日報道，10月最後一週，倫敦金屬交易所（LME）與COMEX全球倉庫網絡中的銅庫存，有90%位於美國，兩年前這一比例約爲20%。現有銅存放在哪裏，已成爲解釋現貨價格的重要線索。

洋山溢價衡量進口銅相對於LME價格的加價，屬於區域實物交易指標。它與LME銅價分別反映不同層面的價格信息。

推動貿易商調整貨物流向的，是美國可能首次將相關關稅擴展至精煉銅的預期。彭博報道，貿易商已提前向美國運送數十萬噸銅；報道同時指出，全球庫存總量並不低，但庫存高度集中於美國。這種提前備貨發生在政策仍不確定之時。

摩根大通本週二發佈的《JPM Mining Daily》提供了交易所庫存快照：COMEX銅庫存爲80萬噸，較一個月前增加4%，較年初增加61%；LME銅庫存爲27.3萬噸，較一個月前增加9%，較年初增加85%。

這兩組數據按交易所統計，《金融時報》的90%則按倉庫所在地統計，分母是LME與COMEX倉庫網絡中的銅。LME在全球設有倉庫，不能把全部LME庫存直接視作美國以外庫存，也不能把90%擴展成美國佔全球所有銅庫存的比例。

摩根大通在報告中也將美國所在地庫存繼續增加與關稅消息列爲基本金屬市場的重要觀察項。這與彭博對實物流向的描述相互補充：交易所賬面上有貨，並不代表各個交貨地點都能按同樣條件取得貨源。

對這一分佈能持續多久，麥格理提出了有條件的判斷。該機構在《金融時報》引用的報告中稱，如果美國加徵銅關稅的威脅解除，實物庫存可能迅速尋找新的去向，引發庫存拋售。這是政策變化下的情景判斷，尚非已經發生的庫存迴流。

關稅預期影響存貨地點，數據中心建設則影響實際用銅需求。托克金屬及礦產分析主管格雷姆·特雷恩（Graeme Train）向《金融時報》表示，數據中心在2023年對銅需求增長幾乎沒有貢獻，他估計今年將貢獻約35萬噸增量。全球年度銅需求約爲2800萬噸。

特雷恩同時表示，高銅價已擠出部分非AI行業的需求，總消費量增長仍然困難。

麥格理分析師愛麗絲·福克斯（Alice Fox）在LME周活動上提出不同於短缺敘事的判斷：全球銅市場去年存在較大供應過剩，她預計未來幾年仍會有過剩。該機構認爲，科技投資有助於用銅需求，但規劃中的AI數據中心及配套設施能否全部建成，仍存在不確定性。

礦業管理層則更關注新增供應的建設週期。英美資源集團首席執行官鄧肯·萬布拉德（Duncan Wanblad）上週在《金融時報》會議上表示，在他所判斷的供需缺口得到彌合前，銅價可能持續得到支撐。開礦需要多年，現有礦山老化、生產效率下降，以及部分礦山今年遭遇天氣或罷工干擾，構成了這一判斷的供應背景。

新增項目也仍有較長準備期。摩根大通在本週二的報告中，將必和必拓Olympic Dam區塊崩落項目的首次產出預測提前至2034年，並預計經過兩年爬坡，於2035財年末達到每年1000萬噸礦石處理規模。