徹底拋棄降息幻想？債市開始押注：美聯儲2028年前無降息
全球債券市場正在重新定價一個比“下一次央行加息”更長期的問題：正常利率水平本身可能正在上移。能源衝擊、強勁經濟活動和AI投資共同推高增長與通脹預期，市場開始把當前高利率理解爲可能持續多年的新均衡。
聯邦基金期貨目前計入美聯儲未來約90個基點的進一步收緊，並認爲美聯儲10月有約66%的概率加息。更明顯的變化出現在更遠端：市場幾乎排除了2028年年中之前降息的可能，兩年期美國國債收益率僅9月就上升約55個基點。
長債也在重估。美國30年期國債收益率9月累計上升約25個基點，其中大部分上漲來自期限溢價。期限溢價上升說明投資者要求更高補償，才願意長期持有債券，這與單純押注下一次政策利率變化不同。
能源和增長同時抬高利率中樞
能源價格仍是最新一輪通脹壓力的重要來源。布倫特原油9月累計上漲約10%；柴油裂解價差約爲75美元，而歷史平均水平約15美元。能源成本持續時間越長，央行越難把它視爲可以忽略的短期衝擊。
與此同時，經濟增長沒有明顯失速。AI投資和強勁採購經理指數使亞洲、歐洲和美國的增長預測被上調，亞特蘭大聯儲GDPNow模型對美國第三季度經濟增長的預測達到5.0%。高利率與較強增長並存，爲央行繼續保持緊縮政策提供了空間。
這與過去十多年低增長、低通脹環境下的債券定價不同。2008年全球金融危機後，市場長期習慣於低政策利率和較低期限溢價；當前30年期收益率結構則越來越接近危機前水平。路透社形容稱，各國央行口中的“新、更高中性利率”，看起來更像上世紀90年代曾經存在過的利率環境。
期限溢價開始影響資產定價
中性利率通常指既不刺激也不壓制經濟的政策利率水平。它本身無法直接觀察，只能根據增長、通脹和金融條件估算。當市場認爲中性利率提高時，即使央行停止繼續加息，長期收益率也可能維持在比過去十年更高的位置。
期限溢價上升會把這種變化傳導到整個金融體系。長期企業債、住房按揭和項目融資通常都以國債收益率作爲定價基礎，長期無風險利率越高，融資成本越難回到過去的低位。對高估值股票而言，更高長期收益率也會提高未來現金流的折現率。
AI資本開支本身又成爲利率變化的一部分。路透社指出，AI熱潮推動企業投資和經濟增長預測上調，使市場更相信高利率環境具有韌性。AI投資一方面需要大量長期融資，另一方面又通過資本開支支撐經濟活動，形成對長端利率的雙向影響。
如果降息時間真的被推遲到2028年以後，資產價格需要適應的就不是短期加息週期，而是一段更長時間的高資金成本。債券久期、房地產估值和高槓桿企業的資本結構都會更多受到長期利率影響，而不是隻圍繞下一次美聯儲議息會議波動。
市場接下來仍會通過增長和通脹數據修正這一判斷，但目前最明確的信號已經出現在期限溢價和遠期利率上。30年期美債收益率的上漲主要由期限溢價推動，說明投資者正在要求更高長期回報，而不是簡單押注一次或兩次額外加息。
