安聯首席埃裏安：法國政治癱瘓恐引發連鎖反應，債市已經失去耐心

法國又一位總理離任，令該國本已嚴峻的經濟前景雪上加霜。此次人事變動的直接導火索是政府內閣組成引發的公開分歧，但根本原因在於，政府始終無法爭取到能推動亟需的財政整頓措施落地的議會有效多數席位。

目前法國預算赤字率居高不下，超過GDP的5%，國債規模也接近GDP的114%。以歷史標準衡量，這兩項數據均處於高位，對歐元區“核心成員國”而言更是如此。

塞巴斯蒂安·勒科爾尼（Sébastien Lecornu）出任總理不足一個月便辭職，其對法國國債市場的影響立竿見影。法國國債收益率無論從絕對水平還是相對歐元區其他國家國債的角度均出現攀升。當前債券市場已開始爲法國計入顯著的治理風險溢價。

尤其值得注意的是，法國基準10年期國債收益率目前已超過意大利國債——這種倒掛局面在過去簡直難以想象。這一金融層面的“懲罰”，使得歐元區第二大經濟體的國債表現落後於一個過去常被視爲歐元區“邊緣經濟體”的國家。這不僅是財政失衡的體現，更意味著市場對法國政治體系果斷施政能力的信心喪失。

與此同時，法國10年期國債與德國基準國債的主權利差大幅擴大，已突破0.85個百分點。

這不僅讓法國的財政“走鋼絲”之路愈發艱難，也使歐洲央行的政策前景變得複雜。歐洲央行本就面臨一項艱鉅任務：既要遏制持續高企的通脹（服務業通脹仍顯黏性），又要應對歐元區經濟增長乏力引發的日益加劇的擔憂。

法德兩國國債利差擴大，可能削弱歐洲央行確保單一貨幣政策在歐元區範圍內有效傳導的能力。當各國主權債券收益率離散度上升時，可能引發市場碎片化與壓力，進而構成系統性風險。當前市場傳遞的信號十分明確：若法國政治僵局持續甚至惡化，或許會演變爲歐元區的金融難題。

法國的動盪局勢對英國也產生了影響。鑑於英國既非歐元區成員國，也已脫離歐盟，人們或許會傾向於忽視這種影響，但這將是一個嚴重的錯誤。

一個直接影響已顯現：英國國債收益率上升。與法國一樣，英國也需在全球資本市場上競爭融資。事實上，受法國局勢消息影響，英國國債收益率的漲幅超過了歐洲其他所有主要經濟體。此外，儘管法國目前看似處境艱難，但倘若債券市場對財政寬鬆國家徹底失去耐心，英國的處境可能比法國更糟。

法國擁有歐洲央行這一強有力的潛在“後盾”。2012年，時任歐洲央行行長馬里奧·德拉吉（Mario Draghi）提出的“不惜一切代價”承諾，在平息歐洲債務危機中發揮了關鍵作用。市場相信歐洲央行擁有無限的金融火力——即便在政治層面存在爭議，這一防禦機制仍爲法國提供了更強的保護。

若英國債券市場情緒大幅惡化，英國央行也可能介入干預。畢竟，在2022年利茲·特拉斯（Liz Truss）政府“迷你預算案”引發的動盪中，英國央行曾發揮關鍵作用。但當時的根本擾動因素——無資金支持的減稅政策引發的衝擊——與英國當前面臨的問題相比，更容易逆轉。

與歐洲央行的防禦措施不同，英國央行的緊急干預可能會被國際資本市場視爲“爲英國持續的財政赤字貨幣化”。這會帶來更高的風險，即削弱英國央行在通脹問題上的公信力，進而對英鎊匯率和英國長期利率產生更嚴重的負面影響。

因此，風險在於，法國的問題可能不會侷限於法國境內——尤其是英國，如果其11月財政預算案不僅未能實現財政整頓，也未能展現出提升生產率與促進增長的前景，情況將更爲嚴峻。

對英國而言，此次事件應成爲一個有力的警示：11月的財政預算案將考驗英國能否做到法國未能做到的事。債券市場對政治僵局的耐心正在耗盡。

本文由沃頓商學院（Wharton School）雷內·M·克恩教授（Rene M Kern）、安聯集團（Allianz）首席經濟顧問及格雷瑟西基金管理公司（Gramercy Fund Management）董事長穆罕默德-埃爾-埃裏安（Mohamed El-Erian）撰寫。