瘋狂的黃金，是對所有貨幣信用的“不信任投票”
在日本迎來新首相後，黃金價格首次突破每盎司4000美元。這並非巧合。
出人意料地獲得日本執政黨自民黨領袖提名的高市早苗（Sanae Takaichi），在財政與貨幣政策上持“鴿派”立場。她主張加大經濟刺激力度，並希望日本央行予以配合，不要過度加息。其當選的消息導致日元貶值，日本股市與債券收益率則應聲上漲。
這一消息也爲黃金今年的史詩級漲勢再添動力——上週一至週二金價進一步上漲2.6%。事實證明，並非只有美國面臨“鉅額債務與民粹政治威脅法定貨幣及發行這些貨幣的央行”的問題。
上月，英國民粹主義政黨“改革英國黨”（Reform UK）領袖奈傑爾·法拉奇（Nigel Farage）——該黨目前在英國民調中領先——批評英國央行出售債券的行爲，稱此舉造成的虧損與利率上行壓力正讓納稅人付出代價。
歐洲央行的制度設計使其幾乎完全獨立於政界，目前看似穩固，但未來所面臨的壓力也可能加劇。法國在遏制債務問題陷入僵局之際，剛剛迎來一年多時間裏四位總理更迭；而在法國與德國，過去主張放棄歐元的民粹主義者均在民調中處於領先位置。
黃金的漲勢分爲多個階段。第一階段始於2022年俄烏衝突全面爆發後，西方國家凍結俄羅斯外匯儲備。各國央行與外國政府爲尋求“不會被對手凍結的資產”，開始大舉增持黃金。
第二階段始於今年4月，美國總統特朗普發起貿易戰，削弱了市場對“美國作爲全球經濟體系穩定者”及“美元在該體系中核心地位”的信任。
第三階段始於8月末，儘管通脹率仍高於2%的目標，美聯儲仍釋放出“將降息以應對勞動力市場疲軟”的信號。數日後，全年一直主張降息的特朗普，以“涉嫌謊報抵押貸款信息”爲由解僱美聯儲理事莉薩·庫克（Lisa Cook），試圖擴大對貨幣政策的控制權。庫克否認了相關指控，目前仍保住職位。
黃金漲勢如今已顯現出投機狂熱的跡象，華爾街將其稱爲“貶值交易”。黃金本身不產生收益，因此無法判斷每盎司4000美元的價格是否合理。傳統上，黃金的核心吸引力在於“避險屬性”——對沖地緣政治或經濟動盪風險，或對沖對美元等其他資產的信任危機。
資產管理公司城堡集團（Citadel）首席執行官肯·格里芬（Ken Griffin）本週早些時候提及美元今年大幅貶值時表示：“全球各國政府、央行與個人投資者現在都認爲：‘如今，我眼中黃金的避險地位，堪比過去人們眼中的美元。’”
不過，布魯金斯學會（Brookings Institution）的羅賓·布魯克斯（Robin Brooks）指出，美元自8月以來保持穩定，這意味著近期黃金漲勢的核心原因是“所有法定貨幣的信任度均在下降”。
儘管各國情況不同，但日本、美國與西歐國家存在一個共同點：債務佔國內生產總值（GDP）的比例已處於或接近三位數。
一個簡單的公式可判斷債務的可持續性：當債務平均利率低於GDP名義增長率（即未剔除通脹的增長率）時，債務佔GDP的比例往往會下降；當利率高於名義增長率時，這一比例則會上升。
2008年至2022年，發達經濟體債務規模大幅攀升——先是爲應對全球金融危機，後又爲應對新冠疫情。但由於當時利率遠低於GDP名義增長率，這些債務的可持續性較強。
如今情況已不同。隨著通脹迴歸，利率正逐步回升至歷史常規水平。
摩根士丹利在一份新報告中指出，在發達市場，“過去一年，名義增長普遍放緩、債務成本上升、赤字惡化——這三重打擊正威脅債務可持續性。”報告預測，到2030年，平均債務償還成本將與經濟增長率持平。若要避免債務規模激增，就需要在剔除利息支出後實現可觀的預算盈餘——這意味著大幅削減開支或加稅，但這在政治層面顯然難以推行。
特朗普上任時，美國年度預算赤字佔GDP的比例約爲6%，債務（歷年赤字累積總和）佔GDP的比例接近100%，而他幾乎未採取措施改變這一趨勢。在7月共和黨簽署的財政法案中，關稅收入確實抵消了部分減稅成本，但如果最高法院裁定部分關稅徵收非法，這部分收入可能會消失。與此同時，美國政府因民主黨要求延長部分醫療補貼而陷入停擺，特朗普與共和黨人對此似乎持開放態度。
特朗普認爲存在更簡單的赤字削減方案：讓美聯儲降息，從而降低債務償還成本。當央行將政策重心從“控制通脹”轉向“協助財政部”時，這種情況被稱爲“財政主導”，通常會引發通脹。
摩根士丹利首席全球經濟學家塞思·卡彭特（Seth Carpenter）表示，儘管無法確定現任美聯儲主席鮑威爾卸任後該央行的走向，但“特朗普有權提名部分職位，且他已明確表達了自己的訴求。”他指出，隨著時間推移，美聯儲可能會逐步轉向整體寬鬆政策，這意味著美元貶值、通脹預期上升，黃金價格也將高於其他情景下的水平。
日本也面臨“財政主導”的隱憂。新任首相高市早苗支持前首相安倍晉三的“三支箭”經濟復興戰略：通過結構性改革提升競爭力，並輔以財政與貨幣刺激。去年，她曾稱日本央行加息是“愚蠢之舉”；儘管此後語氣略有緩和，但仍強調政府應“主導經濟與貨幣政策方向”。
市場認爲，日本央行行長植田和男將放緩加息步伐。但問題在於，與美國類似，日本當前通脹率顯著高於疫情前水平。若屈從於政府訴求，可能會導致通脹進一步攀升。
日本10年期國債收益率目前仍處於約1.6%的低位，但布魯金斯學會的布魯克斯指出，30年期國債收益率已大幅上升（尤其是在高市早苗當選後），這一收益率水平暗示，20年後日本10年期國債收益率將超過4%。他表示，其他國家也出現了類似趨勢。
“市場在傳遞一個信號：‘你們終將通過通脹稀釋債務——不是現在，而是長期如此。’”布魯克斯說。
