沃什鷹鴿屬性或無關緊要，市場纔是終極裁判！

投資者面臨的一大問題是，美國總統特朗普提名的美聯儲主席人選凱文・沃什（Kevin Warsh），本質上是堅定的鷹派，還是投機性的鴿派。

但如果這根本無關緊要呢？

這是因爲，市場往往擁有最終話語權。當央行官員誤判形勢時，市場會迅速調整，迫使政策制定者跟進。2020年3月，歐洲央行行長拉加德稱，歐洲央行不會介入“收窄歐元區主權債券收益率利差”。幾天後，市場動盪迫使該行迅速採取強力干預措施收窄利差。

改頭換面的鴿派？

沃什長期以鷹派立場著稱。2006-2011年擔任美聯儲理事期間，他始終更關注通脹而非失業，即便2009年經濟衰退期間失業率翻倍，這一立場也未改變。最終，他因對危機後貨幣刺激政策的規模與持續性存在分歧，於2011年初辭去美聯儲職務。

離開美聯儲後，沃什仍保持鷹派傾向，批評美聯儲在美國經濟與金融市場中不斷擴大的作用。批評者稱，他的觀點隨政治週期轉變：共和黨執政時言論偏鴿，民主黨執政時立場偏鷹。

這種模式確實存在，但值得注意的是，他的鴿派言論多出現於評論中，而非在負有實際責任的政策制定崗位上。即便近期呼籲降息，沃什也主張通過縮減美聯儲資產負債表來對沖，這會收緊金融環境。

然而，機構往往會塑造其領導者，美聯儲主席的影響力在很大程度上取決於能否在負責政策投票的聯邦公開市場委員會（FOMC）內部建立共識。理事個人可以直言鷹派立場，但主席需對美聯儲促進就業與控制通脹的雙重使命負責。

因此，沃什擔任美聯儲主席期間，貨幣政策很可能會相當傳統。“傳統”意味著美聯儲將延續數十年來的模式，根據經濟增長與通脹情況調整政策，而非僅因主席換人就突然改變借貸成本、美元走勢或通脹方向。

儘管沃什的利率決策可能與以往並無顯著差異，但他對政策執行方式的看法值得密切關注。不過投資者應預期政策溝通方式會發生變化，同時全球金融危機後推出的政策工具也將被重新評估。

沃什是否強烈主張降息？

沃什與美國中國財政部長貝森特觀點一致，兩人均認爲美聯儲的角色已超出設定利率的核心使命。但這種一致性指向的是邊際制度變革，而非政策方向的重大轉變。

貝森特與沃什希望縮小美聯儲在經濟與市場中的影響力，這在很大程度上意味著縮減資產負債表。問題在於，利率與資產負債表常被視爲可互換工具，但事實並非如此。試圖通過縮表對沖降息，會削弱兩者的效果，並向市場傳遞混亂信號。

資產購買（俗稱量化寬鬆）在市場承壓或面臨通縮時效果最佳，能釋放寬鬆金融環境的承諾信號。相比之下，縮表（量化緊縮）在市場正常運轉時影響更有限、更難預測。若力度過大，還可能導致準備金過度流失，破壞融資市場穩定，引發短期借貸利率波動。

因此，降息同時縮表不僅對金融環境的影響相互矛盾，生效時間框架也不一致。任何縮錶行動都需循序漸進，並與中國財政部協調，這反過來會限制美聯儲實際降息的速度。

縮表還意味著出售抵押貸款相關資產，這將推高抵押貸款利率，降低住房可負擔性，危及特朗普政府的核心政策目標。與此同時，外國對美國國債的需求本已減弱，若資產負債表快速縮減，將推高長期收益率，損害經濟增長與金融穩定。

人工智能又如何？沃什還指出，人工智能驅動的生產率提升是無需擔憂未來通脹的理由，也是降息的依據。

但生產率提高並不意味著應維持低利率。相反，這意味著經濟能承受更高借貸成本而不陷入停滯，長期來看，這指向的是更高而非更低的利率。

因此，依靠長期才能見效的生產率提升與縮表來爲寬鬆貨幣政策辯護，不太可能說服FOMC其他投票成員或金融市場。

沃什與投資組合

儘管存在政治表象與諸多噪音，沃什的提名並未實質性改變當前投資者面臨的風險平衡。驅動市場的力量已在發揮作用，此時保持耐心而非調整持倉，纔是恰當的應對方式。

若這一判斷有誤，央行獨立性的大幅削弱將損害其通脹目標可信度，對股市、債市與美元均不利。在這種情況下，首個預警信號不會來自新聞頭條，而是市場本身。投資者應關注長期通脹預期指標，如5年/5年CPI互換合約——該工具用於對沖未來5-10年的通脹風險（買方鎖定固定利率，以換取合約期間CPI的累計漲幅），以此判斷市場是否在重新評估美聯儲的可信度。

無論誰擔任美聯儲主席，在通脹衝擊可能比以往更劇烈、更頻繁的環境下，將大宗商品、通脹保值債券、房地產等實物資產納入長期投資組合，仍是重要的分散風險手段。

本文作者費利克斯・韋齊納-普瓦里埃（FelixVezina-Poirier），是BCA研究公司全球跨資產策略服務“每日洞察”的首席策略師。