AI驅動的韓國股市突然熄火：三季度暴跌18.8%
韓國股市第三季度遭遇劇烈回調。韓國綜合股價指數（Kospi）在截至9月30日的三個月裏下跌18.8%，主要跌幅集中在季度初，存儲芯片股成爲拋售核心。
這場下跌發生在AI交易突然逆轉之後，使其成爲第三季度全球表現最差的股市之一。此前，投資三星電子和SK海力士一度成爲押注人工智能基礎設施需求最熱門的方式之一。
相比之下，標普500指數同期上漲2.3%。儘管第三季度大跌，Kospi指數今年以來仍上漲60%，位居全球表現靠前的市場。
法國巴黎銀行財富管理公司亞洲首席投資官普拉尚特·巴亞尼（Prashant Bhayani）表示，韓國市場已經成爲投資者判斷AI基礎設施鉅額資本支出前景的一個重要代理指標。
AI交易退潮，債市壓力接棒
7月的劇烈平倉是本輪調整的重要轉折點。利奧波德·阿申布倫納（Leopold Aschenbrenner）的對沖基金Situational Awareness此前對韓國存儲芯片股持有大規模槓桿頭寸，其頭寸崩潰與韓國散戶大量買入槓桿單一股票ETF同時發生，進一步放大了市場波動。
如今，新的壓力來自債券市場。全球收益率繼續走高，正在威脅韓國股市自2025年初以來超過185%的累計漲幅。
“我確實認爲債券市場將拖累股市，這是全球性的現象。”法國里昂證券（CLSA）韓國研究主管沈鍾民（Jongmin Shim）表示。
巴亞尼認爲，7月拋售後韓國股市估值已經變得更具吸引力，但再次出現大幅估值擴張的空間有限。“我們可能看到合理回報，但你會看到70%嗎？不可能。”他說。
市場估值已經出現調整。SK海力士和三星電子的遠期市盈率目前降至4至5倍區間，兩家公司合計約佔韓國股市市值的一半。
荷寶（Robeco）亞太股票主管約書亞·克拉布（Joshua Crabb）表示，更高的債券收益率對韓國股市構成“逆風”。不過，他指出，韓國芯片製造商目前已經以低個位數市盈率交易，因此收益率上升對估值的直接影響應該有限。
低市盈率並不意味著芯片股一定便宜。S&P Global Market Intelligence 8月的一份報告就提到，市場存在“對週期性供應過剩風險的擔憂”，這可能給未來盈利帶來壓力。
韓國國內的利率環境也在發生變化。韓國央行正在加息，以壓制一個已經出現過熱跡象的經濟體中的通脹，房價和股市此前均明顯上漲。
沈鍾民認爲，利率上升可能進一步拖累韓國股市回報。
AI支出仍是芯片股的核心支撐
儘管宏觀環境轉弱，沈鍾民仍看好韓國芯片製造商。他認爲，美國大型雲計算企業仍將繼續增加資本支出，即使融資成本已經明顯上升。
“AI公司別無選擇。它們必須花錢，這是生死攸關的事。”沈鍾民說。
存儲芯片是AI推理的重要基礎。推理是AI模型通過聊天機器人和智能體生成回應、執行任務的過程，對高性能存儲的需求也隨之增加。
其中，高帶寬內存（HBM）是一種垂直堆疊的DRAM存儲芯片，是英偉達（NVDA）AI加速器的重要組成部分。三星電子和SK海力士目前主導這一市場，並持續受益於AI相關需求增長。
傳統DRAM和NAND存儲芯片價格同樣已經大幅上漲，爲韓國芯片製造商的盈利提供了額外支撐。
邁克爾·伯裏的門徒警告“價值陷阱”
邁克爾·伯裏（Michael Burry）的一位門徒警告稱，韓國廉價股票暗藏玄機：其大部分價值往往讓少數股東可望而不可即。
加利福尼亞州庫比蒂諾的Pomerium Capital Management LLC創始人菲爾·克利夫頓（Phil Clifton）在8月的旅行中會見了約二十多家韓國和日本公司。他在9月29日致投資者的一封信中寫道，他回來後確信，投資韓國“需要特別程度的謹慎和對管理層激勵機制的關注”。彭博新聞社看到了這封信。
“韓國股市乍看之下確實像資本主義天堂，”他在信中寫道，那裏滿是利潤率健康、增長穩健的企業。然而，他指出，股東與管理企業者的利益經常錯位。
克利夫頓說，儘管許多韓國企業相對於全球同行以大幅折價交易，但那些超額價值往往讓少數股東無法觸及——尤其是在創始家族保留重大控制權的企業。
他將此歸咎於韓國的遺產與贈與稅——在某些情況下可高達60%，且上市公司股份按市值徵稅。這給了控股家族壓低股價的動機：囤積現金、投資無關業務、支付很少或根本不付股息。
“這類企業的股票實際上是沒有票息、也不返還本金的永久債券，變成‘價值陷阱’，無論底層業務表現多好，股價都原地不動，”他說。
近年來，隨著政府推動旨在提高股東回報的公司治理改革，尤其是針對被稱爲財閥的家族控制企業集團，韓國吸引了全球投資者越來越多的興趣。一些投資者樂觀地認爲，這些努力可能帶來韓國股市的重新估值，使其擺脫長期以來的所謂“韓國折價”，並呼應鄰國日本在類似改革後取得的上漲。
這一推動，加上韓國在全球AI供應鏈中的關鍵角色，幫助Kospi在今年截至6月高點時上漲超過100%，隨後隨著疑慮蔓延，漲勢瓦解。
日本讓克利夫頓更爲樂觀。他說，直到最近，日本市場還滿是嚴重低估的公司，但交易所當局和監管機構爲解決折價所做的努力已相當成功。
“對我們來說幸運的是，日本的估值折價尚未完全消失，”他寫道。
