沃什提議美聯儲與財政部“新約”，攪動30萬億美債風雲

凱文·沃什（Kevin Warsh）在角逐美聯儲主席職位期間，提出了許多施政構想。對華爾街而言，其中最具深意也最令人費解的提議，莫過於他關於與財政部締結新協議的呼籲。

沃什公開主張，應通過制定新版《1951年協議》，全面重構美聯儲與財政部的關係。

原協議曾嚴格限制美聯儲干預債券市場——但時移世易，歷經全球金融危機與疫情期數萬億美元的證券購買操作，如今美聯儲已是債市的重要參與者。因此，當特朗普提名55歲的沃什出任下任美聯儲主席時，市場立刻開始揣摩其真實意圖。

對於這位前美聯儲理事上任後可能推動的變革，沃什本人與財政部長貝森特均未透露細節。但沃什去年接受CNBC採訪時曾表示，新協議可“清晰而審慎地界定”美聯儲資產負債表規模，同時財政部需明確其發債計劃。

此類改革若僅停留在程序層面，對30萬億美元國債市場的短期影響或許有限。但若涉及重塑美聯儲當前逾6萬億美元證券持倉的結構，則可能引發市場波動加劇，甚至在某些情形下令人擔憂美聯儲獨立性能否保持。

所有相關討論都繞不開特朗普的影響力。去年他曾公開表示，美聯儲設定利率時需考慮政府債務成本——目前美國年利息支出已逼近1萬億美元，相當於財政赤字的一半。

“這不像在隔離美聯儲，反而更像構建收益率曲線控制的框架，”SGH宏觀顧問公司首席美國經濟學家Tim Duy如此評價該提議，“將美聯儲資產負債表與財政部融資計劃公開掛鉤，等於明確將貨幣政策與財政赤字捆綁。”

而這正是《1951年協議》致力終結的局面。二戰及戰後時期，美聯儲曾爲壓低聯邦借貸成本而限制定期國債收益率，卻導致戰後通脹飆升。隨著杜魯門政府簽署協議——這一里程碑事件確立了美聯儲的貨幣政策自主權——決策者才重獲獨立設定利率的權力。

沃什去年四月指出，金融危機和疫情後美聯儲的巨量購債操作，實質上已違背1951年協議精神。他在多次訪談中強調，這些舉措助長了政府的無節制借貸。

貝森特同樣尖銳批評央行過久維持量化寬鬆政策，稱其損害了市場傳遞關鍵金融信號的能力。這位負責遴選鮑威爾繼任者的財長主張，美聯儲僅應在“真正緊急狀態”且“與政府其他部門協調”時實施量化寬鬆。

因此新協議可能僅明確：除日常流動性管理外，美聯儲的大規模購債需獲財政部同意，並應在市場條件允許時儘快退出量化寬鬆。但這種將財政部納入美聯儲決策環節的設想，可能引發多種解讀。Evercore ISI分析師Krishna Guha認爲：“投資者會將其理解爲貝森特對任何量化緊縮計劃擁有‘軟否決權’。”

更實質性的協議內容可能包含市場普遍期待的舉措：將美聯儲持有的中長期國債置換爲一年期以內的國庫券。這將幫助財政部減少中長期債券發行規模。其在上週三發佈的季度債務聲明中已暗示，正密切關注美聯儲近期增持國庫券的操作。

“我們已走上這條協調之路，”布蘭迪全球投資管理的Jack McIntyre坦言，“關鍵是協調程度會否深化。”

風險在於：若投資者認爲美聯儲行動偏離其抗通脹核心使命，可能引發市場波動加劇和通脹預期上升。極端情況下或削弱美元及美債的避險資產地位。

“若協議暗示財政部可指望美聯儲長期承接部分債務，將產生嚴重問題，”哥倫比亞Threadneedle投資公司經理Ed Al-Hussainy警告。

質疑之聲

若提名獲準，沃什最早可能於五月接任。部分觀察人士認爲他或將保持央行獨立性。

“沃什會致力於維護美聯儲的獨立地位，”RBC BlueBay資管公司首席投資官Mark Dowding分析，“這雖不排除深化協作，但降低達成正式協議的可能性。”

另有觀點提出更宏大的構想：讓美聯儲參與多部門聯動的債市改革。

Evercore ISI央行策略主管Guha曾建議，美聯儲可用2萬億美元抵押貸款債券與財政部置換國庫券。

儘管實施障礙重重，該方案或有助於實現特朗普政府的核心目標之一——降低抵押貸款利率。特朗普上月已指令房利美和房地美購買2000億美元抵押貸款債券以平抑購房成本。

“新協議可能構建長期框架，使美聯儲能與財政部及住房機構協同縮減資產負債表，”太平洋投資管理公司全球經濟顧問、前美聯儲副主席理查德·克拉裏達（Richard Clarida）撰文指出。

沃什很難獨自推動此類改革，但當前美聯儲內部已有支持持倉轉向國庫券的聲音，認爲長期資產佔比過高已不合時宜。

德意志銀行策略師預測，若沃什執掌美聯儲，未來五至七年可能持續增持國庫券。極端情景下，國庫券佔比或從目前不足5%升至55%。

但財政部相應增加國庫券發行亦非無成本：在鉅額債務滾動續發背景下，可能加劇政府融資成本的波動性。

彭博策略師Michael Ball表示，“在沃什-貝森特主導的架構中，美聯儲縮表可與財政部發債計劃明確掛鉤，爲市場提供清晰預期。長期可預測的協同路徑，有助於避免金融環境意外收緊，抑制利率市場的非常規波動。”

無論是否締結新約，市場已密切關注兩大機構在債市的聯動。儘管降低全社會融資成本是共同目標，但任何根本性變革都伴隨風險。

“壓制利率的公開協作或能短期奏效，”布蘭代斯大學教授、前芝加哥聯儲研究員George Hall分析，“但長期來看，投資者終將轉向其他資產。”

“市場會找到應對之道，資金將逐漸流向新去處。”他總結道。