美元或經歷1986年以來最慘上半年！誰是真正推手？

隨著美元即將創下1986年以來最差上半年表現，這場拋售似乎來自全球每個角落。全球投資者正逐步降低美元資產配置，推動美元指數跌至三年半新低。

毫不意外，非美投資者造成了主要拋壓：歐洲投資者主導股票類拋售，而亞洲則集中減持固收資產。美銀外匯策略團隊指出，歐洲養老金、保險公司等機構是二季度美元暴跌的主推手，數週內將美元持倉砍至2022年以來最低。

但故事並非如此簡單。雖然歐洲投資者提高美元對沖比率引發廣泛關注，研究顯示過去數月美元日均跌幅主要出現在亞洲交易時段，暗示亞洲美債持有者可能也在加速對沖。

究竟誰在重創美元：是股票主導的地域多元化，還是債券拋售？主戰場在歐洲還是亞洲？

過度擁擠

從表面看，股票或是主因，海外投資者持有美股規模名義上超過美債。但按比例計算，外資在美債市場的存在感更強。

國際清算銀行數據顯示，海外投資者持有31萬億美元美國證券，其中股票17.6萬億、債券13.6萬億，分別約佔美股總市值的18%、美國機構/公司債市場的21%，美債市場的三分之一。

瑞銀分析師估算，歐元區投資者佔據外資持有美股市值的25%。若華爾街持續跑輸歐亞市場，美元將格外脆弱。

細分來看，外資未對沖美元資產淨敞口達23.5萬億美元，其中G10國家持有13.4萬億美元（股票9.3萬億+固收4.1萬億）。

如此巨量持倉下，微小調整即可引發跨境資金海嘯。瑞銀測算，G10國家美元倉位若減少5%，將觸發6700億美元拋盤。鑑於G10多屬歐洲，拋壓將主要源自該地區。

價格敏感

雖然歐洲投資者目前主要拋售美股，但他們對美債構成的潛在風險也需要注意。該地區過去十年（特別是2014-2022年歐洲央行負利率時期）對美債的增持同樣驚人。瑞銀估計歐元區投資者2014年來購入3.4萬億美元外債，即便輕微減持也可能衝擊市場。

不過亞洲投資者仍是美債市場主力，持有約三分之一的海外美債及機構債。若計入歐元區、加勒比地區和英國代持的資產，實際比例可能更高。

雖然目前未見美債遭清倉式拋售，但私營部門投資者已取代央行成爲美債主要買家——這些“聰明錢”對價格更敏感，意味著持倉可能比過去更易鬆動，特別是當“美國例外主義”褪色的認知深入人心時。